勤声 | 基金经理有话说——长风破浪会有时

编者按

编者按

2023年以来，整体市场表现积极，港股更是领跑全球主要股票市场。资本是没有意识形态属性的，它永远是逐利的，真正决定资本流向的永远是资产的潜在回报水平和其在全球资产池中的性价比。在2022年众多黑天鹅事件的干扰之下，短暂的资本流出并不改中国资产优秀的基本面，北向资金在1月份的大幅回流也进一步印证了这一点。

不过在坚定看好股票资产的同时，我们也要密切留意内外部环境的变化下产业和投资机会的变迁，与时俱进，而不要刻舟求剑。过去近3个月中国资产的大反弹木已成舟，对我们的投资者而言更为重要的是如何看待和参与接下来的市场行情。

本期“基金经理有话说”为大家带来勤辰基金经理们的真知灼见。

崔莹

基金经理

继续看好中期景气度占优方向，应对大于预测。

市场回顾

2023年消费整体弱复苏，春节消费整体恢复到2019年7-8成，出行、旅游、电影等细分领域恢复较好。市场逐步呈现risk-on的风格特征，风险资产性价比提高。假设经济弱复苏，成长股占优；如果复苏超预期，消费等复苏类资产占优；对地产链整体保持谨慎。三月份可能是比较好的观察时点，应对大于预测。

未来展望

我们继续看好中期景气度反转的机械与医药板块。疫情管控放开后可能的短暂混乱和缺工对制造业影响有限，经济去地产化背景下，制造业的附加值和贡献率上升，中国高端制造业出口份额提升趋势确定，流程工业领域自动化和国产化趋势明确。疫情管控放开后，中药和药房等领域受益较为确定，疫后院内相关需求的复苏也是较为刚性的“必选消费”。

泛安全类资产2022年底表现不佳，更多的是因为市场之前把这类资产作为避险资产进行配置。新冠疫情后强调本国供应链安全是全球各国普遍的现象，特别是在中央经济工作会议强调高质量发展之后，泛安全类资产在政策扶持背景下有望维持较高的景气度，包括工业仪器仪表、计算机和军工等领域国产化。

2023年以来，我们重点关注院内复苏相关的医药板块和需求超预期的光储板块（受益于上游价格下跌的细分领域）。

林森

基金经理

坚持原有方向，基本面判断是接下来的胜负手。

市场回顾与展望

新年以来，整体市场表现积极，港股更是领跑全球主要股票市场。我们前期的市场观点都通过我们言行一致的态度表达了，也基本得到了市场的验证，在此就不再赘述。

站在现在时点，我们反而认为应该适当保持冷静，未来的市场波动可能加大，不同行业的股价表现也会分化。一些没有基本面支撑的行业在一月份涨幅明显，这是我们眼中未来的风险所在。

张航

基金经理

A股主线尚待明晰，“南下”机会已箭在弦上。

市场回顾

2023年开年以来的内地和香港市场均扭转2022年以来的颓势，各类主要指数均收获接近双位数的涨幅。离岸中概股延续去年11月以来的反转行情，继续收复失地。

本轮中国资产的反转顺序为中概股>港股>A股，但触底反弹的运行方式不尽相同。中概股第一波反弹中领涨的是基本面较次的小互联网公司，港股反弹则是权重股在去年10月中国资产被超卖后的暴力反转引领，A股则是以行业快速轮动的方式在寻找底部突围方向。

中概和港股科技都已经过无差别反弹的第一阶段，个股走势分化随着基本面的差异不断加大，选股开始变得更为有效。A股的主线则还需等待。

未来展望

元旦以来，北上资金持续流入成为A股最主要的增量资金。“重返中国”一时间也成为国际上的热门交易，再次展现了资本的灵活性。

我们一直强调，资本是没有意识形态属性的，它永远是逐利的，真正决定资本流向的是资产的潜在回报水平和其在全球资产池中的性价比。去年下半年外资的短暂流出，是对未来中国自身发展路径以及与全球脱钩发展的无谓的担忧、对“共同富裕”的误解、长期疫情封关导致的对中国供应链竞争力下降和产业转移的担心等多种因素共同导致，随着以上“误读”逐一消除，逐利资本重新北上买入中国优质资产。拉长一点看，从2014年开通陆股通以来，从0到目前的累计持有1.8万亿，大方向一直是不断流入的，只不过时快时慢，尺进寸退。历史依然是螺旋上升。

北上已经是明牌，是去年以来外资的一次折返跑。我们认为更值得重视的大趋势是“南下”。资本市场的互联互通从来都是双向的，自开通以来，北向净买入1.8万亿，南下净买入2.2万亿，而且南下在月度上极少呈现净卖出，即使在去年港股深度调整中，南下资金也一直是在加仓。这背后很重要的一个原因是过去几年越来越多优秀的中国公司在香港IPO和二次上市，使得港股的吸引力显著增强。

回顾过去三五年，港交所大刀阔斧、腾笼换鸟式的改革是极其成功的，对中国资本市场发展的推动是历史性的。大批优质中国互联网在港二次或双重上市，且总体估值位于低位。通过完善上市规则，大量未盈利的创新药企和科技公司相继上市，极大的提升了港股的质量、丰富了港股生态。

随着这几类公司逐步纳入港股通，对A股投资者尤其是机构投资者，需要进行一次持仓资产的“腾笼换鸟”，窗口期已经开启。2020年港股牛市中后期曾有不少南下争夺定价权的声音，这一过程被2021年春节之后港股的持续下跌打断了。由于历史原因，过去十年本土一批急速成长、治理优秀、锐意进取的互联网公司都在美股上市，A股投资者非常遗憾地错过了过去十几年中国移动互联网飞速发展的投资红利。很长时间里国内投资人都是在A股市场寻找一些互联网的外围边角料反复把玩。现在这批已经迈入成熟期的顶级互联网科技公司终于姗姗来迟，真正进入A股投资人的涉猎范围，投资人的换仓或是时间问题，这亦是市场竞争下的优胜劣汰。

同时这会产生一个附带的效应，港股的流动性一直较差，很多市值百亿千亿的公司一天的成交额仅仅几千万甚至几百万元，这就产生了南下资金对优质资产的渴望和交易额供给不足之间的矛盾，一批公司可能会率先演绎港股泡沫化。

但无论如何，港股优质中国资产的重估已经箭在弦上，这不仅仅是贝塔机会，其中基本面强劲、认知差较大的个股或将提供更大的阿尔法。

陈超

基金经理

坚守能力圈，聚焦“估值填坑”行业充分演绎后的基本面逻辑。

市场回顾

正如我们在过去几个月的月报中反复和大家沟通的，未来6-8个季度预计会看到确定性的景气回升，当前的成长股价值曲面给了我们很好的参与时机，1月份有更多公司从多个角度证明了即将发生的变化。

除了成长以外，我们关注到能源运营可能面临的基本面和定价的重估机会，长期来看能源的革命才刚刚开始，中短期看2-3年，无论是产业链盈利转移还是政策鼓励和配套设施的支持，能源运营行业都具备相当的性价比，即使不对基本面给予过于乐观的假设。

未来展望

“估值填坑”行情演绎后，更应关注真实的基本面加速改善。

港股以及消费医药等板块的反弹不是基本面的大幅改善，而是一次估值曲面的填坑。这种填坑在过去每轮下跌后都曾经发生过，区别在于，有些时刻遍地是估值坑，有些时刻是只有部分行业深陷估值坑的分化行情，2022年的情况属于第二种。

经过几个月的填坑行情，这种估值分化正在越来越接近拉平。距离比拼基本面锐度的时刻越来越近。填坑行情看起来很快乐，但盈亏同源，定价是艺术。我倾向于把握大概率会发生的基本面改变，基于此，当下与12月作出的判断并无分歧。

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