国内隐形牙套龙头即将上市，对标的海外巨头股价涨幅超过25倍，中国隐形矫治市场将在2030年达到296亿美元

近日，国内“隐形牙套龙头”时代天使通过了港交所聆讯，如若进程顺利，时代天使将成为国内首个IPO的牙齿隐形正畸企业。

如今人们的生活水平提高，“颜值经济”扶摇而上，过去5年，国内的口腔医疗服务市场规模超千亿元，年增长幅度达到了12.4%，其中25%的钱被花在了整形正畸上。

正畸是不可忽视的一个细分市场，它的需求在日益变大，同时正畸也是口腔科收入占比最高的科室之一，数据显示，2016-2019年，我国隐形正畸案例数复合增长率达到62.7%。

虽然即将上市的时代天使是一家全球性的口腔隐形正畸技术，隐形矫治器生产及销售的服务提供商，看上去业务范围只在隐形正畸上，但一个小小的隐形牙套，可以称得上是牙齿佩戴的奢侈品——市面上最贵的品牌要卖约50000元以上，而时代天使普通版本的产品价格也超过万元。

时代天使作为较早一批在中国推出正畸产品的企业，如今无论是在市场份额，行业口碑上，还是在技术壁垒上，都处于龙头地位，其收入在行业内也是很高的。

根据招股书介绍，2020年，时代天使的营收为8.17亿元，净利润为1.51亿元，由此可见做隐形正畸也可以是一个十分赚钱的生意。

高瓴资本也入手正畸龙头？

如此高利润的时代天使自然也吸引了不少资本的目光。

2015年时代天使被松柏投资收购，松柏投资是一家专注于数字化时代牙科及口腔护理行业的长期投资及运营集团。

值得注意的是，松柏投资的产业建设理念还赢得了高瓴的出资支持。

来源：时代天使招股书

据招股书显示，时代天使IPO前，松柏投资的持股比例为67.12%。

时代天使的创始人兼执行董事兼首席执行官（CEO）李华敏对时代天使的持股比例为15.9%，为第二大股东。

而松柏投资背后投资来源于高瓴资本，即高瓴资本间接持有时代天使64.88%股权。

不仅如此，喜欢布局医药行业的高瓴资本，之前还买了隐形正畸行业的国际巨头艾利科技（ALGN），并于2021年1季度清仓了该公司。

营收分析

那么，时代天使这一隐形牙套龙头的真实实力究竟如何呢?

招股书显示，时代天使营收和收益上持续增长。

2018年，2019年和2020年，时代天使的营收分别为4.88亿元，6.46亿元，8.17亿元。不仅成长速度快，吸金效应也很强。

同时在毛利率上时代天使连续三年保持稳定增长，2018年，2019年分别为63.8%，64.6% ，2020年毛利率更是高达70.8%。

毛利率达到了70%意味着什么呢?

如果时代天使卖出一个1万元的产品，那它就能约赚7000元，然而它的每个产品价格基本都在万元以上，如果销售的数量够多，那赚钱的能力可见一斑。

近三年的净利润分别为5818.6万元，6766.5万元，1.51亿元。

这得益于时代天使医学服务能力的不断增强，满足的市场需求也在增多。

在产品方面，时代天使打造了一套全面的产品组合，以满足不同用户需求。

目前其有四款隐形矫治器上市，包括时代天使冠军版，经典版，儿童版及COMFOS，形成全面而多元化的产品组合，为牙科医生提供数字化辅助案例评估支持及矫治方案设计服务，并基于矫治方案生产隐形矫治器。

图片来源：时代天使官网

产品的价格有高有低，服务也是从低端到高端，不同年龄层次的人都得到了覆盖。

其次，时代天使为了能帮助牙科医生有效处理越来越多不同复杂程度的错颌畸形案例，组建了由400多位口腔医学背景人才组成的中国牙科服务领域最大的医学设计团队，在案例提交后，三到四个工作日即可提出治疗方案。

他们服务的牙科医生数量2018年就有约1.15万位，2019年增加至约1.58万位；2020年进一步增至约1.99万位。规模够大，扩张的速度也很快。

此外，时代天使在研发和创新上的重度投入，招股书显示，公司于2018年，2019年及2020年，研发开支分别占同期收益的10.3%，12.5%及11.4%。

与此同时，时代天使还建立了最大的亚洲人种口腔医学数据库，形成了横跨临床口腔医学，生物力学，材料科学，计算机科学及智能制造技术（包括3D打印以及自动化制造）等主要领域的跨学科研发能力，并已开发出专有技术及数据平台，包括masterForce，masterControl及masterEngine。

市场到底有多大

足以让其上市？

池子大了鱼才多，那到底是个多大的“池子”支撑起了一个细分行业的龙头上市？

根据灼识咨询预测，2019年，中国整体隐形矫治市场成为世界第二大市场。

就零售销售收入而言，中国整体隐形矫治市场规模由2015年的2亿美元增至2020年的15亿美元，

并有望于2030年达到119亿美元，自2020年至2030年的复合年增长率预计为23.1%。

中国隐形正畸案例数目由2015年的47,800例增至2019年的303,900例，复合年增长率为58.8%，并预期将于2030年达到380万例，复合年增长率为25.9%。

而相较于全球第一大隐形矫正市场的美国，我国仍处于起步阶段。

按照时代天使招股书，2019中国治疗的290万错颌畸形中，仅10.5%采用了隐形矫治器治疗，

而美国450万病例中，有33.1%采用隐形矫治器治疗，差异化的数据显示国内隐形矫治市场渗透率极低。未来市场将进一步放量。

同时，中国的隐形矫治解决方案市场高度集中。按2020年的达成案例计算，前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%，时代天使同年的市场份额约为41.0%。时代天使有望在后续的市场扩张中继续发展壮大。

并且，未来时代天使将把握市场上升潜力，准备在全球隐形矫治市场复制目前的成功模式，预期中国的该市场将在2030年达到296亿美元。（数据来源于时代天使招股书）

若是把时代天使对标隐形正畸行业的国际巨头艾利科技，其从2010年在全球范围内快速扩张展业开始，股价涨幅超过25倍。

不难看出，时代天使上市会将获得更多资本资源，加大研发，市场，产品等领域的投入，进一步实现时代天使在中国的市场增长，以及全球的扩张。

池子大了，竞争也多

如此巨大的市场当然是多家竞争者虎视眈眈。

据了解，时代天使的头号竞争者艾利科技（Align Technology, Inc.）早在2001年1月就已经实现在纳斯达克上市。当前，其市盈率（TTM）仍然保持在98.72倍。

作为后起之秀的时代天使，能复制隐适美的上涨奇迹吗？

艾利科技成立于1997年，旗下主要品牌为隐适美Invisalign（下称隐适美）。

而在2003年，时代天使才在北京成立，并开发了中国首例隐形牙套。

据报告显示，2020年前三个季度，就达成案例而言，包括时代天使在内的两大市场参与者占中国隐形正畸总市场份额约为82.3%，其中时代天使占41.3%。

时代天使作为本土企业，以微弱优势成功反超外资品牌隐适美，以0.3个百分点的市场份额,成为占据中国隐形正畸市场最多份额的头部，暂居“C位 ”。

而且时代天使则在招股书中称，隐适美在国内竞争对手中排名第一，且产品线最全。

数据显示，2019年，时代天使和艾利科技在中国的收入分别为6.5亿元和13.6亿元，分别同比增长32.0%和32.2%。

以此来看，两者的收入增速基本一致，但艾利科技在中国的收入规模则为时代天使同期的两倍。

2020年度，艾利科技隐形正畸业务的营收为21.02亿美元，同比增加3.7%。

其中，国际市场的隐形正畸业务营收同比增加13.3%。数据显示，其旗下隐适美Invisalign产品销量达到160万例，同比增长7.9%。

除了隐形正畸业务，艾利科技还通过销售口腔扫描仪等获得约16%的收入。相比之下，时代天使整个2020年度的营收为8.17亿元，且主要来源于提供隐形矫治解决方案（即隐形正畸），收入来源相对单一。

2018年，2019年，2020年，时代天使自提供隐形矫治解决方案所得收入分别为4.65亿元，6.28亿元，7.99亿元，分别占其同期总收入的95.2%，97.2%与97.9%。

2018年，2019年，2020年，时代天使用于销售及营销开支分别为0.81亿元，1.23亿元，1.49亿元，占总营收比重分别为16.7%，19.0%，18.2%。

同期，时代天使的研发费用分别为0.5亿元，81亿元和0.93亿元，占同期营收比重为10.3%，12.5% 与11.4%。以此来看，其各报告期内的研发费用占比远低于营销相关费用，侧面说明核心竞争力略显不足。

除了隐适美，2019年牙科美容独角兽SmileDirectClub (NASDAQ:SDC)也在纳斯达克上市，成为当年的前五大IPO。

前有行业巨头Align Technology(隐适美)和Smile Direct Club(SDC)先后完成上市，后有国际巨头Straumann，DentsplySirona，3M相继入局，同时国内还有刚完成数亿元融资的正雅齿科科技等其他品牌穷追不舍（正雅占据8.6%的市场份额，其余玩家分食剩余的9%），时代天使的处境并没有那么好受。

对此，该公司在招股书坦言称，公司经营业务所处市场高度集中且竞争激烈，“如果公司未能成功竞争，可能对公司的前景，业务，财务状况及经营业绩造成重大不利影响。”

竞争的压力不是唯一的问题

自身也面临压力

除了面临着竞争对手强有力的追赶，隐形牙套自身也有一些劣势。

虽然相比传统的牙套更美观，没有托槽与弓丝不会造成食物残留，但是需要经常拆卸，同时牙套本身也需要清洁，只要吃了事物就需要清洁牙齿和口腔，避免蛀牙。

其次是价格昂贵，时代天使隐形材料制作费在1.2万元左右，患者总共支付的费用在3.5万元左右；而隐适美制作费用在1.6万元左右，患者一般需支付4.5万元以上。

而且隐形牙套对医生的专业度要求很高，解决方案起到决定性的作用，否则效果不佳。

招股书中也直言“倘牙科医生不再认为我们的解决方案与竞争产品相比具有实用性和吸引力或不接受我们的解决方案，则我们的业务，经营业绩及财务状况可能受到重大不利影响。”

在公司层面上，时代天使的应收账款的水平也不够。

2018年，2019年及2020年，公司贸易应收款项分别为7370万，6550万和7040万元，处于较高水平。

但如果应收账款未及时收回发生坏账损失，则直接会影响企业的生产经营，应收账款越高，风险则越大。

这一点时代天使也在招股书提示风险：

“如果直销客户及分销商或会遇到财务困难，这可能会对公司收取应收款项的能力造成负面影响，同时该等不利财务状况还会对公司的业务，财务状况及经营业绩造成不利影响。”

其次，时代天使经营活动所得现金净额却并没有太多增长——经营活动所得现金净额从2019年的4.02亿元仅微弱增长到2020年的4.08亿元。

所以从应收账款来看，时代天使还是有一定发展压力的。

时代天使能否从隐形牙套的市场中突出重围，上市是很关键的一步，其本次IPO所得资金用途为无锡基地建设，研发能力提升，销售团队建设及品牌和数字化转型。

按照时代天使预计，无锡基地一旦全面投入使用，预计年生产1亿个左右的隐形矫治器，产能扩张后将持续增强竞争力。

那时代天使的股价能否对标国际巨头艾利科技，实现股价的飙升？这还需要时间来检验。