颠覆认知：巴菲特与伯克希尔哈萨维生意的本质｜盛景彭志强

巴菲特的投资理念，绝对是可以借鉴的，成功无法复制，智慧可以传承。

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文｜出新

题图丨必应

彭志强先生：

盛景网联董事长、盛景研究院院长、盛景嘉成母基金创始合伙人，致力于推动盛景成为中国领先的新经济平台。彭志强先生管理股权投资基金规模超过130亿，投资了国联股份、汇通达、完美世界、分众传媒、沃尔德、康龙化成等明星项目，是中国、美国、以色列众多顶尖基金背后的投资人。彭志强先生著有《商业模式力量》、《低成本创新》等畅销书。

【精华速览】

1 伯克希尔哈萨维的本质：进取心极强的保险（控股投资）公司和实业产业公司双轮驱动的公司；它重构了保险公司商业模型，由参股投资走向多元控股实业公司。

2 伯克希尔基本盘是各行各业实业资产和保险业务，然后才是非控制性投资业务，伯克希尔基本盘就是美国的基本盘，只要美国基本盘不崩，伯克希尔就会持续地稳健地发展和成长。

3 员工总数：伯克希尔只有一个不到30人的极小投资总部？真相：截止2021年底，伯克希尔及其合并子公司在全球雇佣了37.2万名员工，其中77%在美国。

4 中国式探索：伯克希尔哈萨维在全世界都有效仿者，在中国做控股型并购，成为强赋能型产业平台，获得了低成本资金，才能逐步发展成为一个投资和实业双轮驱动的新物种。

一年一度的伯克希尔股东大会再一次成为热议话题，巴菲特以其卓越的投资成绩和穿越时间的投资理念获得了市场的巨大认可。在中国，学习巴菲特成为一股热潮，伯克希尔股东大会更成为了投资界的“春晚”。

我认为对中国的企业家和投资人来说，学习巴菲特首先要正确理解巴菲特，认识伯克希尔哈萨维的经营本质。

01 伯克希尔哈萨维：

多元化实业控股集团+保险业浮存金双轮驱动

大家过去可能更多关注到的是巴菲特股东大会谈到的投资观点，但伯克希尔最大的优势是超大规模、几乎没有成本、长周期的保险浮存金。

超大规模是多大呢？到去年年底，伯克希尔保险浮存金的规模是1470亿美金。现在巴菲特的保险集团由数十家保险公司构成，去年的营业收入规模是751亿美金。这样规模的保险浮存金几乎是没有成本的，在覆盖了保险赔偿金额以后，保险资金就可以用于投资。保险公司每年有赔偿支出，同时不断有保费滚入，金额不会有大规模的下降，所以保险浮存金可以做长周期投入。

这是巴菲特巨大的发动机、巨大的优势来源，是很多人学不了巴菲特的重要的背景。

巴菲特除了做控股型收购之外，还进行参股型、高股权占比的股权投资，这样他才有话语权、对这个公司才有影响力。伯克希尔不断通过持续扩大的保险浮存金、投资收益，以及它旗下企业的经营利润，不断壮大投资和收购能力。

因此，伯克希尔的商业本质是一家进取性极强的保险（控股投资）公司和实业产业公司双轮驱动的公司。

我们在中国看到很多保险公司做投资，都是一些非常保守的小股权比例投资，投资回报率低得惊人，只有3%~4%。而巴菲特做投资，主要精力放在控股型收购上，即使是参股也是追求高股权占比。

这和传统保险公司完全不同，他在一定程度上重构了保险公司商业模型。一家VC/PE投资公司，难以获得像保险浮存金这样超大规模、超长周期、超低成本的资金，所以伯克希尔不是一家传统认知意义上的投资公司。

再来看伯克希尔哈萨维的股东架构，它是使用了美国很多公司使用的A/B股结构，B类股票可以获得的股息和分配权相当于A股的1500分之一，投票相当于A股的1/10000。

巴菲特拥有16.2%的整体股东权益和32.1%的投票权，查理芒格拥有0.3%的整体股东权益和0.6%的投票权，保险业务主席和非保险业务副主席持有的投票权和股东权益均不到0.1%。

伯克希尔现在的收购中通常使用纯现金收购，不太喜欢用换股型收购，巴菲特觉得伯克希尔股票的价值远远大于被投公司股票的价值。他曾经在收购一家鞋业公司的时候采用了换股，后来发现如果用股票折算，收购那家公司实际支出了150亿美金，非常不划算。从那以后，巴菲特原则上使用纯现金的方式而不是换股的方式收购。

02 巴菲特：多元控股实业集团企业家

巴菲特的父亲是股票经纪人，后来竞选了国会议员。巴菲特在父亲的公司实习了几年。

5岁的时候，就从祖父的杂货店批发可口可乐零售给邻居，做报纸投递生意，可以说是家学渊源。

客观地说，巴菲特本质上是美国的顶级企业家，投资只是他经营企业一个手段。2019—2021年，伯克希尔的保险和实业企业每年贡献可用于投资的净现金流达到了390亿美金，这是一个非常庞大的数字。即使在扣除铁路和能源业务相对庞大的资本性支出后，依然有非常充足的现金流可以用于未来投资。

我们看看伯克希尔的年报，从它的业务构成就更好理解伯克希尔为什么是一家实业公司了。

资料来源：伯克希尔哈萨维10-K

伯克希尔重仓了美国的基础设施，遍布各行各业且资产庞大。

比如铁路业务，巴菲特认为北伯林顿铁路业务如果改成卡车运输，美国的碳排放就会爆棚，可预见的未来不会被取代。这家公司在去年创造了60亿美金的净收益，这是在2008年金融危机以后，伯克希尔花了260亿美金重仓收购的公司，是一家典型的实业公司。

再比如能源业务，这块业务贡献了9%的营业收入和10%的利润。它是个公共事业的集团，在风能、太阳能这些新能源领域也是非常有代表性的公司。

巴菲特曾经说过，他的主要工作是看年报，要看到伯克希尔控制公司的年报、季报，同时还要看5—8家竞争对手的财报。

大家可能对规模没有概念，下面来看一下这是多么庞大的工作量。

先看伯克希尔的制造业，收入和利润贡献则更是双双超过25%。涉及了60多个国家、全球将近660多个工厂，包括工业品、建筑产品、消费品，多数是隐性冠军企业。

工业品领域代表性企业IMC是切削刀具公司，是以色列伊斯卡的母公司。我们带着企业家LP去以色列考察时，他们下午3点多钟就下班了，都去海滩玩儿了。中国的企业家问他们为什么工作这么轻松？他们的回答触动了我们的灵魂深处：“只有站在价值链的顶端，才有资格享受生活”。

工业品领域还有马蒙公司（Marmon），这一家公司就有10业务群，涉及到餐饮、水处理、汽车后市场等等。还有金霸王这样的电池品牌，也是伯克希尔收购的制造业的公司。

再看一下分销业务，麦克莱尔（Mclane）是给各种各样的便利店、销售商、药店等提供杂货配送、餐饮服务、饮料配送，即供应链服务。给沃尔玛提供的分销业务16.5%，7-11占13.9%，百胜品牌占11.5%，大客户占了麦克莱恩业务的40%。

第三块是服务和零售业务，比如说NetJets，是共享包机航空服务，这家公司还是非常有特色的，让大家可以共享私人飞机的航时，是比较早的共享经济。当然还有比较熟悉的DQ冰淇淋。零售业里面有非常多的企业，国内用户熟悉的企业比如喜诗糖果。

一定程度上，巴菲特不光是投资大师，更是领导力大师。能够把各行各业的这么多企业领导好，是非常有难度、非常惊人的一件事。伯克希尔的基本盘是各行各业实业资产和保险业务，然后才是他的非控制性投资业务。

如果说巴菲特是个企业家，很多人会认为和我们中国人关系不大，但当传播他是“股神”的时候，就一下受到了上亿股民的关注，就“出圈”了。

在伯克希尔的主要持仓中，占美国运通公司股份的19.9%，在苹果持股5.6%。苹果现在持有的股票价值达到了1610多亿美金，是一个非常庞大的数字。这么大体量，赚了5倍。过去说巴菲特不投资科技股，但投资苹果他作为消费品看待的。苹果到底是科技公司还是消费品公司非常有意思的讨论。再有就是股民们津津乐道的投资可口可乐，占比9.2%。另外他最近连续买入了日本的几家公司，伊藤忠、三菱、三井等等，这都是非控制性投资业务。

03 重仓美国基本盘

伯克希尔持有了美国众多不动产、厂房和设备等等，是美国的基础设施企业，各行各业的产业毛细血管。很多人在问，如果巴菲特不再担任伯克希尔的董事长或者CEO，退休了，伯克希尔会怎么样？

从上面的分析可以看出，伯克希尔的基本盘就是美国的基本盘，只要美国基本盘不崩，伯克希尔就会持续地稳健地发展和成长。

伯克希尔2021年缴纳的联邦所得税是33亿美金（美国财政部报告企业所得税总额是4020亿美金），每天交税900万美金，这还没有包括其它各种各样的州税金。

非常有意思的一个细节是巴菲特在年报上表述用词都是“你的资产”，“你所投资的公司”，对股东来说很能体现主人翁精神，同时，他将美国政府定义为“合作伙伴”，为合作伙伴创造了非常高的税收。

中国很多媒体上传播巴菲特是“股神”，为了实现传播效果，说伯克希尔以小博大，只有一个不到30人的极小投资总部，以此创造神话一般的传说。其实截止到2021年底，伯克希尔及其合并子公司在全球雇佣了37.2万名员工，其中77%在美国。

真正的伯克希尔是一家多元实业控股集团，伯克希尔的基本盘是各行各业的基础设施和实业资产，几乎可以等同于美国的底盘。巴菲特要做的就是让控股企业独立经营自运转，而巴菲特专注负责做好企业的资本配置和CEO选择。

当我们这么认识伯克希尔、认识到巴菲特的时候，对于巴菲特不再担任伯克希尔的董事长或者CEO，担忧就会少了很多。反过来说可能你才会发现，巴菲特也许有更多值得学习和借鉴的地方，而不是当一个“股神”去崇拜。

当“股神”真的是可遇不可求，难度极大，但是实业企业家、创业者是大家可以驾驭、努力的事情。

04 如何学习“伯克希尔”模式？

伯克希尔拥有了保险业浮存金这个独特的发动机，使得他在投资过程中形成了更强大的规模、更快的发展速度。我们研究伯克希尔的时候，发现这个模式不只是巴菲特和伯克希尔独有的，它是一个可以探索和研究的可复制的模式和模型。

DANAHER是我们经常给盛景企业家LP分享的经典案例，早年它是靠杠杆收购起家的PE公司，随后进化为控股型实业集团，历史上累计并购了400余家的公司，专注在泛工业领域收购整合。和巴菲特不同的是DANAHER进行了DBS强赋能的运营和提升，非常让人震惊的是它的失败并购，只有一次。

另外一个典型案例是源自于巴西的3G资本。关注投资领域的企业家应该有所了解，3G资本控股的百威英博是目前世界上最大的啤酒生产商，甚至很多所谓打着中国品牌的啤酒公司，它们的大股东早已经是百威英博。另外3G资本还收购了汉堡王餐饮品牌、收购了卡夫亨氏。在收购成功后，都会采取强硬的手段，削减成本、降本增效。

DANAHER、3G资本和伯克希尔一样，都是从一家参股型的投资公司起步，初步进化为一个控股型实业公司，进而在资本市场获得更高估值。核心的差别是伯克希尔有巨大的保险业务，用巴菲特的话讲是“永不停止的奶源业务”。

中国的投资公司能不能这样发展？

高瓴资本也做出了有益的尝试，数百亿私有化百丽，2019年拆分滔博上市，今年“百丽时尚”也递交了上市招股说明书，同时高瓴成为了格力的第一大股东。高瓴迈出这一步，也是在向巴菲特学习。未来各行各业随着提升产业集中度、企业更迭、接班人更替，中国会有越来越多的企业加入并购整合这一趋势。

最近流行一个词叫“抄作业”，背后体现了一种吃快餐、图省事的急躁心态。每个人所处环境，天时、地利、人和各种维度因素是完全不同的，甚至全球疫情中每个城市、每个国家都是不一样的，怎么能抄作业？你没有一家1470亿美金浮存金的全资保险集团，抄巴菲特作业难于登天。

但是巴菲特的投资理念，绝对是可以借鉴的，成功无法复制，智慧可以传承。比如前面提到的DANAHER、3G资本、高瓴资本，都参考了巴菲特的发展策略。

但是巴菲特的投资理念，绝对是可以借鉴的，成功无法复制，智慧可以传承。比如前面提到的DANAHER、3G资本、高瓴资本，都参考了巴菲特的发展策略。

今天在座不少朋友有投资人背景，或者是一家GP管理人、或者是一个产业集团CVC、或者是一个家族办公室。对大家来说，控股型并购是早晚要走的路。

对于有进取心的、不仅仅满足于做一家VC/PE的公司，在可预测的10年周期内，控股一家中国保险公司几乎不太可能。既然控股保险公司在短时间有难度，那么作为一家管理公司，怎么样能够低成本地获得更多的资金，这是必须要解决的一个命题。

在全球，在最近几年掀起了VC/PE公司上市的浪潮，在中国还没有破冰，一些主流管理公司还没有走向资本市场。作为有强赋能能力的投资平台，只有获得了低成本资金，才能逐步发展成为一个投资和实业双轮驱动的新物种。