南华期货：成本支撑下，PTA未来怎么看？
年初市场对于今年PTA的看法相对一致，认为整体价格重心将随成本端缓慢提升，但实际走势还是有较大出入的，特别是春节后那波凌厉的攻势，远超市场预期。以春节为行情分水岭的话，春节前上涨的驱动主要来自油价的持续反弹带动成本重心的上移，以及低估值的修复；而春节后一波快速拉升主要受到宏观情绪的升温、叠加成本端的走高双重推动。但好景不长随着宏观情绪快速降温，商品市场进入普跌状态，加上市场对于油价看涨信心下滑，PTA低估值优势不明显后，很快迎来反转行情。从二季度来看因装置集中检修，供应端存明显收紧预期，不过阶段性去库之后，后续随着新产能的释放以及检修装置的重启将面临再度累库压力，未来高库存、低利润常态化背景下，行业将加速优胜劣汰。
加工费压缩明显，装置检修进程加快
今年一季度随着新产能的再度扩张以及PX利润的修复，PTA现货平均加工费压缩至341元/吨的低位。特别是3月，由于PX的ACP价格确定在870美元/吨的高位，抬升了PTA工厂的生产成本，按照50%现货+50%ACP考虑3月份PTA平均加工费更是降至260元/吨的历史低位。在如此低的加工费下，不管新老装置都很难实现盈利，3月23日多家供应商宣布对4月份PTA合约缩减供应量以缓解运营压力，整体生产企业陷入举步维艰的境地。从PTA装置的变动来看，往年的4、5月份是国内PTA装置检修的密集期，今年受到生产效益不佳的冲击，PTA工厂检修时点普遍提前，整体检修进程明显加快。从目前检修安排来看，涉及到的厂家较多，一方面部分装置具体时间尚未确认，后期视生产经营状况而定，另一方面部分供应商公布的检修时间较远，不排除时点提早的可能性。后期若加工费持续低位，计划外的检修降负也将逐步增加，市场或借此进行炒作。
表1：国内PTA装置检修动态数据来源：CCF、卓创咨讯、南华研究
供需面阶段性改善，难掩中期供应过剩利空
从历年供需结构来看，4月份随着供应端装置集中检修的进行，下游需求稳步提升，PTA经过一季度季节性累库后，迎来库存拐点。今年受到PTA装置提前检修的影响，库存拐点提早到来，3月因装置检修以及出口规模扩大去库幅度为19.1万吨，而4月份去库力度加大预计可达51万吨，5月之后随着逸盛新材料1#330万吨新产能投放以及前期检修装置的重启将再度累库，预估从5月份开始PTA月度产量、社会库存将连创历史新高，整体二季度累库幅度66万吨左右。当然在5-6月PTA过剩压力大幅增加的前提之下，预计PTA实际检修产能将大于已公布的计划检修产能，这将一定幅度上减少PTA产量，暂缓累库速度。
总体来说，3-4月份PTA检修去库带来的利好影响偏短期，难掩中期供应过剩利空，二季度PTA的供应压力依然较大。而且从PTA新产能规划来看，继二季度逸盛新材料1#投产之后，三季度还有逸盛新材料2#330万吨等待投放，2022年及以后，PTA仍有多套新产能规划，整体产能扩张周期远未结束，PTA供应过剩矛盾短时间内较难有效化解。未来高库存、低利润常态化背景下，行业将加速优胜劣汰进程，对于二季度PTA现货加工费区间的判断，我们认为核心区域300-500元/吨较为合理。
图1：国内PTA月度供需平衡数据来源：CCF、南华研究
表2：2021年及以后PTA产能规划情况数据来源：CCFEI、CCF、南华研究
成本定价下的PTA价格预判
上游PX一季度国内实际新增产能仅有中化泉州的80万吨，反观需求端，福建百宏250+虹港石化240万吨PTA新装置投产，供需矛盾出现明显缓和，利润修复明显。因PX装置检修遵循“2年一小检、4年一大检”的规律，2021年亚洲PX集中检修期依旧在第二季度，根据卓创咨询公布的检修数据来看，涉及产能总计1048万吨，其中国内检修占比为45%、国外检修占比为55%，而下游需求仍存逸盛新材料1#330万吨PTA新装置投产，供需面继续维持偏紧格局，预估二季度国内PX去库38万吨左右。
新产能方面，浙石化二期PX新增产能共计500万吨，其中第一条250万吨生产线计划将于5月份投入运行，每月增加供应量20.8万吨，5月份之后国内产量将明显攀升，去库力度将大幅放缓。此外PTA偏低的加工费将引发装置计划外减产和检修预期，对PX价格将形成反制，我们认为PX加工差继续修复空间相对有限，预计二季度PX-石脑油价差核心波区域在200-250美元/吨，5月之后面临再度回落风险。
图2：PX-石脑油价差变化数据来源：WIND、南华研究 图3：国内PX月度供需平衡
数据来源：CCF、CCFEI、南华研究 如果我们以布伦特原油价格出发，假设石脑油的裂解价差（取一季度均值）、PX加工差、PTA加工费，可得到不同布伦特原油价格对应的PTA价格（人民币汇率按6.5设定）。如果基于二季度布伦特原油55-75美元/桶的判断，预计PTA价格核心波动区域为4000-4800元/吨。
表3：不同布伦特原油价格对应PTA的价格数据来源：南华研究
就近期行情而言，本月因装置集中检修而大幅去库，不过随着装置检修预期逐步兑现，且PTA加工费明显修复，后半周上涨动力开始衰减。昨日化工板块出现普跌，对市场情绪造成冲击，引发盘面快速调整，短期PTA效益再度压缩至低位，若成本端不出现较大幅度下滑，下方调整空间相对有限，预计本月09合约核心波动区间在[4350,4700]。整体二季度来看，国际油价预计由单边上涨转为震荡格局，PTA受成本推动相对明显，操作上建议配合油价以低吸高抛为主。
作者：南华期货咨询服务部 王清清Z0014823
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