招商基金瑞系列固收+：固收筑底权益加持，方能穿越周期

相较于2021年波动较大的权益类资产，“固收+”以其“进可攻，退可守”的特点成为了全市场基金中的一匹“黑马”。

近年来，“固收+”基金的总规模逐年稳步上涨。截至2021年三季度末，总规模已超2万亿元。市场上人均持有金额超过15万元的“大钱基金”中，“固收+”产品占据了半壁江山。

安信证券一份报告显示，截至2021年12月5日，年内发行355只固收+产品规模合计近5000亿，远超去年同期的3543亿，同比增速高达41%。

为什么“固收+”如此受市场欢迎？

招商基金总经理助理王景给出了答案——银行产品净值化转型、居民理财需求收益进阶，“固收+”产品风险收益比合适，这三点共同导致了市场爆发。

作为市场上难得一见的股债“金牛”、股债双英华奖得主，王景对于“固收+”产品有着独到的见解。

在她看来，策略稳定清晰、回撤控制较好、历经市场考验的绝对收益策略“固收+”产品，是能为持有人获得长期回报的好产品。这类基金能在市场震荡中让持有人拿得更淡定，从而获得良好的持基体验。

招商基金旗下的王牌“固收+”产品——“瑞”系列基金，在市场中就表现得较为亮眼。

数据来源：Wind，截至2021/12/31。过往情况不代表未来表现。

2021年，招商基金“瑞”系列旗下所有基金年内均实现正收益，并且最大回撤率均不超过2.5%。

其中，成立1年以上的招商瑞庆、招商瑞文、招商瑞阳、招商瑞恒、招商瑞信、招商瑞泽等6只基金，成立以来回报均超过5%，超同类平均、业绩比较基准以及沪深300。

根据WIND数据显示，截至2021年12月31日，王垠和余芽芳共同管理的招商瑞恒和招商瑞信，自成立以来年化夏普比率高达3.23、2.58，卡玛比率达10.79、7.40，在全市场同类型基金中排名第2位和第5位。

2021年，招商瑞恒继续保持优秀的管理水平，夏普比率和卡玛比率分别有2.87、9.41；招商瑞阳在跑出13.84%的收益率的同时，夏普比率和卡玛比率也有2.78、6.12，稳居全市场前列。

亮眼的数据背后，“瑞”系列特点鲜明：

其一，追求绝对收益。在原有“固收+”投资标的特征的基础上，“瑞”系列明确以获取绝对收益为投资目标，期望为持有人持续带来“年年正收益”。

其二，严控回撤。控制底线是最严厉的投资纪律，重点考核最大回撤、波动率等指标，每只“瑞”系列基金均设有内部考核回撤控制目标。

其三，策略统一。每只产品均以固收筑基，通过灵活的大类资产配置和精选个股来力争增厚收益，并在运作过程中严控净值波动，注重风险管理。

其四，股债基金经理强强联手，各司其职。目前“瑞”系列有两大股债CP，分别是王垠和余芽芳的经典组合以及侯杰和马龙的实力组合。

其中，马龙是知名的金牛老将，也是招商基金的王牌基金经理之一，他和侯杰共同管理的产品招商瑞盈于2021年7月成立，最大回撤率不超过1%，净值走势平稳。

侯杰独自管理的招商瑞阳2021年实现了13.84%的收益率，成立以来累计收益率达35.75%。

而两位固收+经典组合王垠和余芽芳，则是一对十分默契的黄金搭档，二人共同管理招商瑞庆4年以来，每年均为正收益，任职以来年化收益达9.08%。

在交流中，王景详细解读了“固收+”的产品战略，以及招商基金团队如何严格控制回撤以力争实现绝对收益。

两位固收+经典组合——王垠与余芽芳则从股债角度，详述各自在产品管理过程中的职责与分工。

聪投将这篇对话分享给大家。

以争取绝对收益为目标的“固收+”产品，可以被视为理财升级的有效补充

问 ：“固收+”产品在过去一年可谓是“黑马”，招商基金如何定义和布局“固收+”产品？

王景： 目前市场对于“固收+”缺乏明确的定义，更多是以投资标的作为区分，一般将债券作为主要投资标的，并适当增配权益资产作为“+”的部分，此外也可以延伸到量化、可转债或者打新上面。

在投资策略上，不同的“固收+”产品间也多有不同。

比如招商基金旗下的“瑞”系列产品则是以追求绝对收益为目标，在严控回撤的基础上，尽可能让投资人分享市场投资机会。

“瑞”系列这一类以争取绝对收益为目标的“固收+”产品，因其严格控制回撤、统一策略的特点，可以被视为理财升级的有效补充。

问 ：具体到控制回撤上，公司内部有没有严格的定量标准？我们也知道，如果回撤太严格，可能也会束缚基金经理的业绩表现。

王景 ：我们要求每一位基金经理有控制回撤的绝对意识，公司在这方面有严格的纪律性。

对于以绝对收益回报为导向的瑞系列固收+产品，它的回撤控制非常严格。按照公司的风控和纪律要求，到一定的界限就亮黄灯，基金经理就应该进行相应的调整。

以“瑞”系列产品为例，基金经理的投资目标有两个，一是力争为持有人带来年度层面的正收益，二是在追求实现正收益的同时，维持产品的低波动。

只有这样较低风险低回撤的产品才能够满足风险厌恶型投资者理财升级的需求，也只有在追求正收益过程的同时，净值曲线比较平滑，才能够给投资者较好的持有体验。

2021年，“瑞”系列所有旗下基金均为正收益，且最大回撤率均控制得较好，这与内部控制严格考核基金经理的回撤管理是分不开的。

控制底线是投资纪律，风险控制贯穿投资全周期

问 ：对风险的考核机制如何贯穿在基金经理的操作之中？

王景： 首先要明确的是投资纪律，对于每一只产品，会有预先设定的净值回撤波动要求，据此建立净值波动的控制底线，这是贯穿于组合运行全周期的。

举例来说，公司对“瑞”系列“固收+”基金均有严格的回撤考核目标，但同时也考虑适度差异化，其中瑞庆、瑞文、瑞阳等产品最大回撤控制考核目标数值是最大的，而瑞恒和瑞和最“严苛”。

公司的风控部门会每日更新安全垫数据，基金经理就可以据此调整自己的权益仓位。风控纪律是不可逾越的底线，基金经理要在这个范围内操作。

问 ：“固收+”产品的超额收益主要来源于什么层面？

王景 ：首先，“固收+”产品需要关注的核心是，它的底层资产是什么。有一些“固收+”产品是加股票，还有一些是加可转债。

超额收益也要从三个方面来看。

第一是资产配置，这要求基金经理必须把握好市场节奏。对于“固收+”产品，要通过大类资产轮动，把握好市场中确定性高的加减仓机会，也就是直接表现为择时。

市场中存在着各种周期的嵌套，有时是大周期上行过程中的小下跌，有时是大周期下行过程中的小反弹。这就需要从自上而下的视角去密切关注宏观和流动性。但大部分时候，择时不会是一个频繁的动作，只是在关键的时点，有较高确定性时采用。

第二是权益部分的行业配置以及个股贡献，个股上同样要优选能够有机会提供绝对收益、有较高安全边际的个股，争取无论是牛市、熊市还是震荡市，都能够通过Alpha进一步为组合提供回撤保护和进攻性。绝对收益策略的产品中，股票的超额收益非常关键。

第三来自于固收部分的超额贡献，主要是四部分来源——票息收益、信用利差、杠杆收益和利率债的波段。

“瑞”系列的两大王牌基金经理组合：王垠+余芽芳，侯杰+马龙

问 ：“固收+”的基金经理团队是怎样的？

王景： 我们的基金经理团队基本都是组成组合，单独管理的比较少。“瑞”系列为例，我们有一对是经典组合——王垠和余芽芳，另一对是两位老将的实力组合——侯杰和马龙。

王垠和余芽芳是一对经典的“股”+“债”组合，他们是固定搭档，共同管理招商瑞庆、瑞文和瑞恒，加强默契的同时，避免了更换搭档带来的磨合损耗。

侯杰和马龙就是两位老将的强强联手，他们共同管理招商瑞盈，可以说是追求股债双赢。

问 ：两位能否分享下，自己在管理“固收+”产品时的角色与分工？

王垠： 我是周期研究员出身，主要负责组合中权益的部分。我们的目标是一致的，就是力争为持有人带来年度正收益的同时，还要严格控制波动和回撤。

为了让持有人有更好的持有体验，我们要让整个收益曲线尽量平稳。在股票上，我们的投资目标并不是一味地博取高收益，而是要保证满足控制波动和回撤的基础上再来谈收益。

具体来说，公司有严格的风控纪律，安全垫的多少和权益资产的仓位上限成正比。组合的安全垫越厚，权益资产的可操作性空间就越大。反之，组合的安全垫越薄，权益资产的可操作空间越小。

对于我来说，择时是比较重要的能力，所以超额收益的来源不仅局限在选股，更多靠择时来把握。我的择时不是频繁地加减仓，而是通过每年把握一两次确定性比较高的机会，在高胜率的基础下适时加强，力求增厚收益。

招商基金有一个很完善的跟踪分析框架，包含了宏观数据、海外流动性、国内流动性、估值、情绪等等一系列因素和变量。

一年当中的绝大多数时间中，这些变量都会呈现正面负面兼有的情况，但也有一些时间窗口中，大部分因素都是呈现正向变化的。那么这对择时就很有助益。

余芽芳： 我在组合中负责的固收部分，主要有两个重要使命，一是提供安全垫，就像之前所说，安全垫越厚，权益资产的可操作空间越大；另一个就是支持组合的流动性，以应对申购赎回的流动性压力。

我们的固收部分以票息策略为主，底仓主要是高等级的信用债，不会去冒信用下沉的风险。我们的投资目标非常明确，对于“固收+”组合来说，债券部分就是要尽量降低产品的波动，并且争取提供长期稳定的基础收益。

问： 我们知道权益资产的波动率还是比较大的，在个股上要怎么选择才能减少下跌风险？

王垠： 我们要尽量选择在底部的个股，看目前的估值是否具备了合理的安全边际。

可以说，我们的框架是以债券部分相对稳定的票息收益打底，叠加股票部分通过相对高确定性的择时，来积小胜为大胜。这样两者综合起来，可以在控制回撤和波动的大前提下，努力争取实现每年的正收益。

问 ：“瑞”系列的基金经理基本都是组合形式，这与单打独斗有什么不同？

王景： 管理“瑞”系列的基金经理有新锐也有老将，比如侯杰和马龙两位，都是能够独当一面的基金经理，但招商基金把他们两位组成组合，是希望能够强强联合，力争股债双赢。

侯杰不是行业研究员出身，他的投资风格有非常鲜明的个人特色，即使在管理“固收+”产品，他的股票仓位追求的也不是纯粹的防守，而是分散下的进攻。

在他看来，管理“固收+”一定要非常注重过程管理，净值曲线要给持有人比较好的体验，持有人才能拿得住。2021年春节期间，他管理的产品回撤也很小，这就需要在市场有异常信号时果断择时，通过资产配置和仓位调节尽量管理组合的系统性风险。

马龙是固收的大满贯得主，马龙在杠杆上就非常灵活，在票息收益之外，如果组合的规模稳定，支持放杠杆，那么每年杠杆部分就有可能捕获比较稳定可观的收益。

对绝对收益策略的“固收+”产品，低波动和低回撤是实现绝对收益的基础，灵活的大类资产配置和侯杰优异的选股能力就能够进一步为持有人追求更多的超额收益创造条件。