中信保诚基金王睿：左侧攫取alpha的均衡成长能手

作者 | 猫头鹰6号

支持 | 猫头鹰捕基能手 

在2019年底的一个交易日开盘前，王睿的心情非常忐忑。

这位擅长挖掘隐形冠军的基金经理，在阅读了2019年CES展的大量新闻以后，发现手机产品止步不前，汽车智能产品却如雨后春笋般涌现，而且使用体验、成本售价比以往大幅改善，制约行业发展的激光雷达的价格也被国内厂商打到了万元以下。之后一段时间他埋头研究汽车智能化产业链，并找到了一家产品、财务、客户结构都进入向上拐点的标的。

恰逢该公司刚发了年报，信息量很大，拐点特征非常明显；但由于市值比较小，所以他很担心市场迅速把它拉涨停、自己买不进。

“幸好”，在开盘后该公司股价没啥波澜，由此王睿得以从容建仓这只汽车电子公司。在接下来近三年里，这家原本名不见经传的公司，智能大屏、液晶仪表盘等产品接连问世，打入吉利、丰田等车企供应商体系，业绩大爆发，市值上涨近十倍。

像这样充满前瞻性的买入，在王睿的产品中有一大把。从“中信保诚创新成长混合”、“中信保诚精萃成长混合”等产品中可以看到，从汽车电子、电池、电解液、整车，到互联网券商、金融软件甚至白酒，他都曾极具前瞻性地在低位买入，然后在人声鼎沸时及时卖出。

行业配置均衡、左侧风格鲜明、长期业绩优秀，王睿有着自己一套独特的方法与体系。

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锚定：以“个股3年1倍”为目标，以“3+1”为手段

王睿在讲解自己投资方法论的时候，特意在一张ppt上停了下来。

那是一张他去调研企业车间时所看到的一条企业文化logo，上边写着“走正道，赚慢钱，不怕难”。王睿觉得这恰好与自己的投资理念不谋而合，于是拍了下来，还做到了自己的路演材料里。

王睿在2009年就加入了中信保诚，最早开始覆盖煤炭钢铁等周期行业，后来逐步延伸到新能源、机械、制造等领域。从需求周期带动价格，到供给出清驱动企业利润；从电动车崛起到智能化掀起浪潮，王睿在过去十多年里经历了诸多行业的革新与起伏。

在这个过程中，王睿也在不断寻找适合自己、能稳定持续的投资框架。

在2018年，王睿曾经发布了一封公开信，名为《投资的兵器》。在信中，王睿展示了自己投资思路的变化——

（1）最开始，什么钱都想赚。

“如果在13-15年上半年全仓创业板，然后在此后的时间里全部转向白酒家电，这会是多么神乎的技艺。”

（2）但在实战中，发现自己不可能做到踩准每一个风口。

“压根儿就缺乏对于市场风格的判断能力，我觉得要退潮了跑上岸，结果发现风把猪都吹起来了，我又去追风中之猪，结果风停了，猪砸在身上。”

（3）于是，这位自诩“木讷胆小接近不惑之年的白羊座中年男性”，开始着力打磨适合自己的投资方法论。

“寻找增速和估值匹配程度最高的公司，这是一把菜刀，猪没飞的时候去追猪，不费力，收获快；后来猪飞起来了，够起来很费劲，非常不划算，选择不去追飞猪。”

最终，王睿用了一个目标来框定自己的方法论：寻找能够高概率实现3年1倍增长的标的。

“投资方法很多，找一个方法不难，难的是坚持，最终选择去用一个相对恒定的目标，也就是通过不断寻找三年一倍的投资机会，来抵御短期压力和诱惑。”王睿在路演中，很坦诚地解释了自己投资目标的设置初衷。

为了实现这个“走正道，赚慢钱，不怕难”的目标，王睿随之构建了一套选股和构建组合的思路——

（1）“点、线、面”兼备。

王睿用“点、线、面”三个字来概括自己的实战思路，也就是，从线（即中观行业比较）出发，向上构建面（即组合），向下选择点（即个股）。

王睿认为，行业比较是选股和搭建组合的出发点。在内部路演的时候，他就展示一张今年年初他基于一定的时间期限，综合考虑行业空间、发展速度与竞争格局后所选出的他认为值得关注的行业的excel表，在表格边上甚至还细致地列出了该行业所处于的景气阶段以及未来推演。

图：王睿行业能力圈

来源：猫头鹰捕基能手

注：对提及的板块/行业不做任何推介，基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

（2）以“3+1”思路选股。

落实到选股，王睿有一套自己开发的“3+1”标准。

3，就是时间、空间、安全边际这三个元素，要求标的要有一定的概率实现在未来三年里做到一倍利润增长，并且估值上要有一定的安全边际，也就是“有保护的成长”。

1，就是治理结构。王睿认为，在中长期来说，是盈利驱动股价，而优秀合理的治理结构、治理能力显然有利于一家公司的长期稳健成长。

（3）均衡风格组合。

王睿在讲解选股后构建组合时，用了足球战术来做比喻。

他说，在球场上前锋、中场、后卫缺一不可，自己更喜欢532阵型的风格，偏左侧，有一定的安全边际，而且行业上均衡，个股也比较分散，对组合本身也可能有比较好的保护功能。

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风格：行业能力圈广、擅长左侧交易、调仓能力强

王睿很强调“有保护的成长”，这跟A股市场风格切换频繁有关，也跟他入行经历的市场环境有关。

2015年4月、5月，王睿开始管自己职业生涯里的第一只、第二只公募产品。刚当上基金经理不久，就遇到牛转熊、熔断、2018年熊市，接连三次泥沙俱下的经历，让王睿非常看重估值便宜所提供的安全边际。

此外，王睿曾经在产品中买入了一家通讯设备商，该公司后来遇到海外巨额罚款、股价大跌，基金产品也遇到赎回，让本就重仓的标的，占仓位比例反而还越来越高。虽然后来该公司走出阴霾，股价大反弹，让王睿管理的相关产品获益丰厚，但颠簸的过程，也让王睿此后的持仓尽量坚持均衡、分散原则，改善投资者的持有体验。

可以说，在市场上做了十多年投研，王睿与日新月异的产业、行情一样，也通过反思进行了方法与风格的不断革新与升级。

整体来看，王睿在投资风格上已经形成——

（1）行业能力圈广。

猫头鹰研究院根据半年报与年报，统计了王睿职业生涯至今每期的持仓行业分布情况，从下图可以看出，王睿配置行业宽度广，平均配置行业个数在16左右（剔除配置权重小于1的行业）。

图：王睿职业生涯半年报、年报行业配置数，截至2022年年报

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手

注：基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

此外，在其职业生涯行业配置表现中可以看出，王睿行业能力圈逐步扩展的过程，从计算机、传媒、电力设备、医药、电子、石化等，向金融、纺织、地产、美容、零售等方向延伸。

图：王睿职业生涯行业配置表现，红色盈利，绿色亏损

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手，注：对提及的板块/行业不做任何推介，基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

（2）有明显左侧交易偏好。

王睿追求的前瞻性以及安全边际，反映在其交易上，就是呈现出明显的左侧特点。

在其职业生涯中，超过60%的买入发生在股价震荡与下跌期；超过50%的卖出发生在上涨期。

图：王睿职业生涯行业买入模式，截至2023年一季度

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手

图：王睿职业生涯行业卖出模式，截至2023年一季度

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手

注：以上内容不作为投资承诺，基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

翻阅其持仓历史，王睿买过很多后来成为基金扎堆重仓的大牛股，但他往往是在涨起来一段时间后就开始卖出，不会等到估值非常夸张的时候。

在与猫头鹰研究院的访谈中，他也指出，去年底也有部分TMT仓位，但经过一季度的大涨后，在季报中可以看出，他已经减持了部分仓位。

正如王睿曾经在媒体采访中所说，“人多的地方不去，在个股选择方面更偏好挖掘隐型冠军，它们的估值更为合理，因此也更有可能带来较高的风险收益比。”

（3）组合行业集中度低，调仓能力强。

宽广的行业能力圈、强调安全边际，让王睿所管理的组合，目前披露的持仓来看个股仓位占比低，几乎是全市场中最分散配置的基金经理之一；此外，王睿的行业集中度也比较低。

图：王睿职业生涯行业集中度、个股集中度、换手率、个股关注期的市场排名分位，截至2023年一季度

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手

注：以上内容不作为投资承诺，基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

但是，王睿的调仓能力很强。在截至2022年底的报告期中，如果剔除2015年股灾、2018年熊市，仅有2022年二季度的调仓带来负阿尔法，其余报告期均带来显著的超额收益。

图：王睿职业生涯调仓阿尔法分析，截至2022年底

来源：产品公告，猫头鹰捕基能手，过往业绩不代表未来表现

03

展望

进入2023年后，经济复苏前景，国企价值重估，人工智能浪潮，不断搅动着市场的神经。而此前被市场热捧的电力设备、新能源、CXO等板块则陷入低落，表现欠佳。

久经沙场的王睿，在这种潮起潮落面前反而显得很淡定。他指出，在2020年以后，右侧交易上涨/回撤的斜率越来越大，左侧交易也受到一定影响，如果太早重仓买入也会加大波动。但他认为，与其花太多时间做这种交易与筹码层面的研究，不如坚持“走正道，赚慢钱，不怕难”，既然知道中长期股价跟着盈利走，那就朝着寻找三年一倍个股的目标继续努力。

他对今年接下来一些近期较受关注的行业也表达了自己的看法——

（1）新能源发展方向相对确定，估值有望回到较低区间，性价比改善。

尽管新能源产业前景依然确定、乐观，但今年以来，此前基金扎堆的电动车、光伏板块表现不佳。

对此，善于左侧前瞻布局的王睿表示，随着电动车格局逐渐清晰，上游资源品价格回落降低全产业成本，电动车产业链的利润情况将有所改善。加上目前行业整体估值水平处于历史较低位置，电动车、光伏这两个行业未来的发展方向是相对比较确定的，但近期市场关注度并不在新能源板块，带来了一定的低估空间，值得留意。

（2）持续关注人工智能，AI可能极大改善金融软件使用体验。

自从ChatGPT横空出世，人工智能就成为市场上最热门的板块之一，但作为老江湖，王睿在看待这股热潮的时候有着特有的谨慎。

王睿认为，人工智能是非常宏大的命题，GPT技术肯定会对目前的生产和生活方式带来重大变化的技术变革，值得非常多的精力去跟踪和研究，但是目前来看，算力无疑是业绩确定性较高的细分领域，但业绩弹性却有限，因为没有公司会把全部力量调去相关的硬件。

更值得提防的是，目前还很难评估这项技术革命给具体公司和行业格局带来的影响，难以进行定价，但估值已经很高，一旦业绩不如预期，将带来巨大的冲击。

相对来说，王睿更认可的AI落地行业，是金融。他提到，许多金融软件沉淀了大量的数据，但以往使用体验并不好，例如彭博机就很难用，今后如果用自然语言就能调用数据、自动进行分析，肯定是巨大改善，而且金融行业的支付能力也强，企业利润有保障。

（3）好的国企有良好的激励制度。

对于“中特估”，王睿表示，激励制度合理的国企，就是最好的公司治理模式。

尾声

在访谈的最后，王睿提到了一个很有意思的观察。他说，虽然大家接受的投资训练比较相似，但在不同年份进入市场的投资者，很可能会在随后形成截然不同的肌肉记忆和成长路径，像经历过0506年牛市、2015牛市、2020牛市的人，风格可能完全不同。

在王睿身上，这种“肌肉记忆”其实就很明显。从煤炭钢铁研究员起步，经历了行业由需求驱动转向供给侧改革，对估值与逻辑变动极其敏感；又在管产品初期经历市场巨大波动的考验，养成了强调“有保护的成长”的理念，并开发出了一套以寻找有望3年涨1倍个股为目标的投资框架，形成了行业均衡、交易左侧、分散配置、擅长调仓的特征，让他在行情变动剧烈、经济形势多变的环境中谨慎前行。

注：以上内容不作为投资承诺，基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

备注：信诚优胜精选成立于2009/8/26，业绩比较基准为80%×中证800指数收益率＋20%×中证综合债指数收益率。自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2022：-27.87%/ -22.56%、35.82%/25.11%、48.58%/21.65%、32.03%/0.64%、-20.40%/-16.64%。2022/7/15增设C类份额，近6个月历史业绩/基准业绩：4.74%/6.31%（2022.10.1-2023.3.31）。历任及现任基金经理：黄小坚(20090826-20140314)、杨建标(20110329-20150521)、王睿(20150430至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚精萃成长成立于2006 /11/27，业绩比较基准为：80%×中信标普 300 指数收益率 +15%×中证国债指数收益率+5%×金融同业存款利率。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2022：-27.34%/-19.49%、48.13%/27.66%、60.35%/23.87%、38.60%/-0.64%、-21.65%/-16.58%。2022/7/15增设C类份额，近6个月历史业绩/基准业绩：2.61%/5.21%（2022.10.1-2023.3.31）。自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。历任及现任基金经理：吕宜振(20061127-20080625)、孙志洪(20061127-20070522)、刘浩(20080625-20120929)、谭鹏万(20120828-20150529)、王睿(20150529-至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚创新成长成立于2019/01/30，业绩比较基准为沪深 300 指数收益率*40%+恒生指数收益率*20%+中证综合债指数收益率*40%。中信保诚创新成长自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类历史业绩/基准业绩：25.91%/13.22%（2019.1.30-2019.12.31）；2020-2022，100.93%/11.49%；49.71%/-2.58%；-24.94%/-10.33%。2022/7/15 增设C类份额，近6个月历史业绩/基准业绩：4.24%/6.87%（2022.10.1-2023.3.31）。截至2023.03.31，成立以来业绩/基准业绩：204.06%/13.54%。王睿自基金成立至今担任基金经理。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

信诚鼎利成立于2016/5/24，于 2017/11/25转型，业绩比较基准为沪深 300 指数收益率 *50%+ 中 证 综 合 债 指 数 收 益 率 *50%，自2020/11/21起投资范围增加存托凭证。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2022：-21.94%/-9.62%；19.87%/19.92%；61.25%/15.20%;5.96%/0.30%；-28.11%/-9.56%。2022/6/9增设C类份额，其历史业绩/基准业绩：2022.7.1-2022.12.31，-10.76%/-6.22%。历任及现任基金经理：杨旭(20160524-20171031)、殷孝东(20161216-20200506)、韩益平(20170704-20191105)、郑伟(20200330-20210915)、王睿(20210830至今)、吴振华(20220105至今)。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚前瞻优势成立于2021年10月26日，业绩比较基准为：中证800指数收益率×60%+恒生指数收益率×20%+中债综合财富（总值）指数收益率×20%。历史业绩/基准业绩：2022年: -13.29%/-15.09%。王睿自基金成立日至今担任基金经理。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

中信保诚至远动力混合型基金于2021/10/23由信诚至远灵活配置混合型基金转型而来（信诚至远成立于2017/8/31，自2020/11/21起投资范围增加存托凭证），业绩比较基准由“沪深300指数收益率*50%+中证综合债指数收益率*50%”变更为“沪深300指数收益率*60%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*20%+中证综合债指数收益率*20%”。A类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2020：-1.89%/-9.62%，13.10%/19.92%，110.44%/15.20%；2021.1.1-2021.10.22：26.80%/-0.27%，2021.10.23-2021.12.31:1.55%/-2.22%；2022年：-21.04%/-13.82%。C类近五年历史业绩/基准业绩：2018-2020：39.08%/-9.62%，12.84%/19.92%，109.72%/15.20%；2021.1.1-2021.10.22：26.44%/-0.27%，2021.10.23-2021.12.31，1.48%/-2.22%；2022年，-21.32%/-13.82%。2022/1/12增设E类份额，E类份额历史业绩/基准业绩：2022.7.1-2022.12.31：-7.84%/-8.94%。历任及现任基金经理：王国强（20170831-20191025）、王睿（20191025-20220114）、刘锐（20191218-20220922）、王睿（20220919-至今）。基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

（数据来源：基金定期报告）

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