寻找下一位低波动基金经理

临窗听树声 2023-04-28 07:48

本文导读:2021年以来的行情,震荡幅度之大、赚钱难度之高,让买股票和买基金的投资者都沉默了。看尽喧嚣,回归理财本质,无外乎是赚到钱,并且赚钱的方式最好温柔一点!于是,寻找能赚钱且低波动的基金成为我们重要的选基目标,本期,介绍一下最近发掘的宝藏基金经理——卢玉珊。

核心观点:1)绝对收益投资出身,注重回撤控制;2)行业与个股极其分散,力求低波动;3)开拓进取,持续进化投资框架。

基金经理特征:

择时:仓位择时,应对系统性风险。

择赛道:轻度参与赛道投资,主动适应市场风格。

投资者匹配:适合不擅长择时,但愿意承受不高于市场整体波动,以获取相对稳健的权益资产收益的投资者。

基金经理简介:卢玉珊女士,清华大学会计学硕士,2008年毕业加入南方基金,担任研究员期间,主要看纺织服装、酒店旅游、商贸零售等行业,2015年开始担任基金经理。截止2023年一季度末,在管产品7只,总规模27.08亿元。

卢玉珊是从熊市初期开始管理产品的,而且,是从保本型基金开始自己的基金经理生涯的。这样的经历,让卢玉珊养成了注重回撤控制、降低组合波动的投资理念。

一、管理产品情况

卢玉珊目前管理7只产品,全部为独立管理,其中,4只是灵活配置型基金,3只是偏股混合型基金。卢玉珊经历了2015-2016和2018年的熊市,任职期间,7只基金的年化波动率均低于18%,在权益基金中,波动率是较低的。

表1:卢玉珊在管产品清单

下图是2023年以来7只产品的业绩走势图叠加,可以看到,业绩走势一致但存在不超过3个点的差异,猜测可能是仓位的影响。

图1:卢玉珊在管产品业绩一致性

数据来源:choice,截止2023.4.21

二、投资理念

1投资框架

卢玉珊的采取的是自上而下与自下而上相结合的投资框架,具体来说,就是自上而下把握科技发展的主导方向,同时自下而上去观察生活、跟踪企业,寻找现象级产品,目标是寻找主航道上的伟大公司。

老实说,这个投资框架平平无奇,总结一句话就是找好公司,而具体怎么找个股,还得看选股方法论。

2.选股方法论

在选股层面,卢玉珊注重行业景气度、个股成长的稳定性以及有困境反转机会的企业。具体来说,她用ROIC(资本回报率)的高低及未来趋势,把股票分为四类:

ROIC较高,趋势不断提高的公司,是最佳投资标的,属于偏弹性类个股;

ROIC较高,并能维持稳定在高位的公司,是具有高护城河的公司,属于底仓类个股;

ROIC较低,但趋势快速提高的公司,这类公司有阶段性短期投资机会,属于困境反转类个股;

ROIC较低,增长需要不断投入资本的公司,这类是不值得投资的公司。

以上3类可投股票类型具有较低的相关性,合理配置可以降低基金整体的波动率。从最新的基金季报也能看出基金经理是在实践这套方法论,比如底仓类主要是一些优质消费龙头,偏弹性类主要是一些新能源公司,困境反转类主要是电子行业公司。

表2:南方核心竞争近4个季度前十大重仓股

数据来源:choice,仅供举例,不作为股票推荐

三、投资管理:积极有为,主动择时、择赛道并适应风格

1.择时

卢玉珊早期管理的4只产品都是灵活配置型产品,那么,基金是否真的能做到应市场变化而灵活配置资产呢?下图是卢玉珊代表产品的资产配置比例图,首先是2018年四季度,基金的权益仓位几乎减到了0,而2019年一季度仓位迅速上升,这次择时发生在基金仍为保本类型阶段,或许说明不了太多;而2022年一季度末,基金的权益仓位迅速从6成下降到不足4成,并于随后的二季度迅速回补,这就能说明基金经理会主动择时。

这一系列操作,可以看出,基金经理是会做择时的,并且两次较大的市场调整中,择时效果是正向的。

图2:南方核心竞争资产配置图

数据来源:况客科技,截止2022年第四季度

2.择赛道

同样以卢玉珊的代表产品为例,2019年下半年以来,基金的重仓行业占股票市值比只有1次超过20%,去年以来更是不超过15%,在行业上保持了相对分散。在不同阶段,行业也会有所侧重,比如2020年上半年到2021年上半年在医药生物上保持了较高仓位,又比如2021年上半年到2022年底,在电力设备上的相对重仓。另一方面,而基金在食品饮料上一直保持着10-15个点的底仓。这说明,基金经理会进行轻度的择赛道,并不极致。

表3:南方核心竞争2019年4季报到20224季报的行业配置

数据来源:况客科技,截止2022年四季报

择赛道的另一种体现是择风格,我们用中信风格指数对基金净值进行分析,发现基金在2021年中之前偏消费风格,2021年中到2022年底偏成长风格,2023年开始是成长、消费和周期均衡风格。可以看出,基金经理会进行风格调整以适应市场,提前预判是做不到的

图3:南方核心竞争历史风格分析

数据来源:wind,截止2023年3月末

3.择股

我们发现卢玉珊管理的产品规模虽然不大,但是持有的股票数量却不少,其代表产品2022年中报和年报的持股只数分别为282、346,哪怕除去新股,也有200只以上的股票需要覆盖,这有点冯明远的风范——都是主动管理基金经理,却做出了量化基金才干得出来的海量持股数。

在交流中,卢玉珊自述是一位比较“怂”的人,再看好的票也不会太重仓,避免踩雷带来的不可挽回的风险。因此,她的重仓股权重都不高,前十大重仓股的集中度只有11%左右。

这样分散的持股风格,虽然降低了风险,但也降低了“赔率”,要想做出业绩,就必须提高选股的胜率。我们统计了南方核心竞争管理以来的股票买卖盈亏数据,发现她的整体胜率为65.9%,这是一个比较高的水平。

表4:南方核心竞争历史调仓盈亏及胜率分析

数据来源:况客科技,截止2022年4季报

卢玉珊的在重仓股上的操作总结下来就是:上涨且战且退,下跌择机止损。下图是在某只重仓股上止盈的案例,在这只股票上在前期上涨行情中整体加仓,在股价有见顶信号后开始果断减仓,在右侧高点果断清仓。

图4:卢玉珊重仓股操作案例1

数据来源:况客科技,截止2022年4季报

下图是卢玉珊在某只重仓股上止损的操作,很明显,在股价冲顶的过程中建仓,然后在构筑顶部结构时发现不对,果断减仓,在快速下跌后加仓,在股价反弹中清仓,整体上的亏损比例应小于期间股价的跌幅。

图5:卢玉珊重仓股操作案例2

数据来源:况客科技,截止2022年4季报

可以看出,个股操作上相对较高的胜率可以帮助基金实现较好的业绩,为了验证这个观点,我们使用基金每个季度的重仓股,假设每个季度只调仓一次的情况下的虚拟净值,用虚拟净值与实际净值进行对比,就可以看出基金经理通过个股交易是否为基金带来的正向帮助。如下图,很明显,较高的选股胜率为产品带来了丰厚的超额收益,并且超额收益时相对稳定的。

图6:南方核心竞争选股择时能力分析

数据来源:况客科技,截止2022年4季报

下表是基金2018年中到2022年末的半年度换手率,可以看出,年度换手率在3倍多,换手率在同等规模的基金中算较低的,因此,可以得出结论,基金收益主要来自选股而非交易,换句话说,基金经理很少做波段或者T+0交易,主要以优质股票的持有并止盈赚钱。

表5:南方核心竞争2018年以来的股票换手率

数据来源:choice,截止2022年年报

三、绩效评估:波动不超指数,业绩弹性更足

1.业绩

下表是卢玉珊的代表产品2016年至今的年度收益,要注意的是,这只产品2019年1月9日前是保本型基金,之后转型成灵活配置型基金,转型以来,只有2019年跑输灵活配置型基金指数,其他年份均跑赢。

表6:南方核心竞争2016年以来年度收益

数据来源:wind,截止2023.4.20

如果把南方核心竞争转型后的业绩单独拎出来,会发现基金与指数走势一致性非常高,堪称是灵活配置型基金指数的增强基金,截止2023年4月21日,基金跑赢指数25个百分点。

图7:南方核心竞争任职以来与灵活配置型基金指数业绩对比

数据来源:choice,截止2023.4.21

2.与知名低波动基金的对比

与鲍无可的景顺长城能源基建相比,过去4年,大约也就是卢玉珊转型灵活配置型基金一个季度之后,两相比较可以明显看出卢玉珊的弹性更大,最终收益更高,而防守方面鲍师傅要强一些。

图8:南方核心竞争vs景顺长城能源基建

数据来源:choice,2019.4.28-2023.4.27

与大成基金的徐彦老师傅相比,从徐彦老师回归公募开始算起,南方核心竞争与大成竞争优势收益率相当,最大回撤也相当,当然,老师傅还是技高一筹。

图9:南方核心竞争vs大成竞争优势

数据来源:choice,2019.12.30-2023.4.27
有了这两只产品的对比,可以看出,卢玉珊具有一定的低波动特征,但是也有一定的弹性,且与鲍无可、徐彦的产品相关性不高,如果作为组合,效果值得期待。

3.风险控制

同样以卢玉珊的代表产品南方核心竞争为例,我们从最大回撤和波动率两个角度观察基金经理的风险控制能力。

最大回撤

南方核心竞争转型以来的3次较大回撤分别发生在疫情爆发初期(-13.48%)、2021年一季度的白马股崩盘(-13.32%)还有2022年4月的A股大调整(-16.93%),这三次回撤的表现与灵活配置型基金指数相当,考虑到灵活配置型基金指数中不少是权益仓位较低的“固收+”基金,拉低了该指数的整体回撤,所以,基金的回撤控制水平是中等偏上。

图10:南方核心竞争近年来的最大回撤

数据来源:choice,2019.1.9-2023.4.21

波动率

波动率不像最大回撤,只描述基金“坏”的波动,它会把偏离均值的波动都如实记录下来,因此,波动率与基金业绩无关,只跟业绩稳定性有关,而稳定性直接影响持有体验。

近1、2、3、4年,南方核心竞争的年化波动率都低于同类平均,尤其是最近几年,基金的年化波动率呈现逐渐走低的趋势,说明基金经理控制波动的能力愈加成熟。

表7:南方核心竞争与同类基金的年化波动率对比

总结来看,基金的风险控制能力与灵活配置型基金指数表现是相当的,而基金的业绩弹性则明显好于指数。

四、投资素养:注重持有体验,作风务实

这部分主要以调研期间基金经理的言行和笔者的个人感受为主。

1.注重投资者体验

在交流中,基金经理多次强调,她很在意持有人的体验。这体现在她的投资中就是行业均衡与个股分散,体现在产品上,就是基金的最大回撤和波动率在同类基金中相对较小。她不希望持有人抱着赚大钱的心态买她的产品,因为她不是那种极致的投资风格。卢玉珊说她只买自己的产品,每年的奖金下发后,都会买入自己管理的产品。而2022年南方基金最大的一笔基金自购也投给了她的产品。这足以说明她的产品具有机构所青睐的低波动特性。

2.不断进化,让投资框架走在规模前面

卢玉珊覆盖的个股数量较多,在交流时,她直言持股只数太多会占用太多精力,接下来的重要工作是减少持股只数,即在保持胜率的同时提升赔率,这对于一位基金经理来说算得上重要的进化。正如之前一位基金经理所说,要让自己的投资框架走在规模的前面,这样才能保持业绩的可持续性,避免规模上去后业绩下来的尴尬。

3.作风务实

在交流中,卢玉珊对两个问题的回答体现出她是一位务实的人,一个是关于策略容量上限的问题,她的回答简明清晰——公司测算过,80亿左右不会影响操作,没有说是动辄百亿。另一个是关于发行新产品的问题,她表示去年公司安排发行3只新产品,但是开放式的两只在小有盈利后就遭遇了较大比例的赎回,这种短期资金并不是她所想要的,而且发新基金对基金经理的精力占用会非常高,在她看来,与其发新产品不如把老产品业绩做好,长线资金自然会到来。

@天天基金创作者中心

@天天精华君

$南方核心竞争混合(OTCFUND|202213)$

$南方君选(OTCFUND|001536)$

$大成竞争优势混合(OTCFUND|090013)$

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