国新能源商业模式与高负债问题

$国新能源(SH600617)$  

国新能源是山西省内规模最大的天然气管网运营公司，已建成省级天然气管网5000余公里，设计管输能力200多亿立方米/年，“两纵、十一横”覆盖全省的网络化供气格局架构基本成型。$国新能源(SH600617)$

营收快速增长，利润不及预期

营业收入从15年的68.06亿元增加到2021年126.1亿元，年均复合增长率10.82%，净利润却从5.4亿元下降到21年的-0.102亿元，由盈利转亏损，盈利能力的下降最直接的反映就是股价的腰斩，2015年6月30日，国新能源的股价一度冲高到28.36元，当天的股价振动那叫一个激烈，当日涨跌幅达到15.82%，近乎垄断山西天然气销售的情况下为什么盈利能力如此低？股价更是一泻千里？

偿债压力一直居高不下

直接上数据：

首先是每年大额的财务费用，从2015年的2.95亿元增加到2021年的8.96亿元，复合增长率达到20.34%，远远快于营业收入的复合增长率10.82%，大额的利息支出“偷走了”公司的利润，如果去除财务费用，公司每年是有正的净利润的。

资产负债率也是逐年上升，增资扩股并没有使资产负债率降低。国新能源从15年开始进行了2次增资扩股，15年12月增发7650万股，募集资金9.86亿元，增发价格13.14元，21年3月增发2.93亿股（增发前股本是10.85亿股，占增发前27%，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量原则上不得超过本次发行前总股本的30%，因此这基本是贴着线增发的，可见资金压力），募集资金10.02亿元，增发价格3.45元。

根据公司公告，国新能源以3.45元/股价格向控股股东华新燃气集团非公开发行股票不超过2.93亿股，募资总额不超过10.12亿元，用于偿还公司下属子公司对华新燃气集团的债务，这个操作是不是很beautiful，国新能源向母公司增发股票，用于偿还子公司（国新能源的子公司，实际层级是孙公司）欠母公司（国新能源的母公司）的债务。

增发了股票以后，21年3月-6月的资产负债率正好处于一个低位，随后资产负债率立马又回升了，根据中国证券网消息，近年来，国新能源主要依靠债务融资以满足管网建设等的资金需求。最近三年，公司主要有息负债余额分别为176.75亿元、204.53亿元和216.29亿元，资产负债率持续处于80%以上，远高于行业平均水平，财务风险不断增大。最近三年，公司偿还利息支付现金分别为7.55亿元、7.84亿元和8.69亿元，利息支出压力同样较大。

毛利率低于行业平均水平

国新能源毛利率10.33%，远低于行业平均水平18.47%，加上大额的利息支出，净利率也远低于行业平均水平7.88%。国新能源的运营模式是公司从上游购气源，经公司长输管网输送，销售给终端客户，公司的核心资产就是管网，由于自有气源占比很低，导致上游价格受到供气方约束，下游价格受到政策管控影响，因此整体毛利率偏低。

21年度报告，前五名供应商采购额 724,719.28 万元，占年度采购总额 72.48%；其中前五名供应商采购额中关联方采购额 221,957.53 万元，占年度采购总额 22.20%。 报告期内向单个供应商的采购比例超过总额的50%、前 5 名供应商中存在新增供应商的或严重依赖于少数供应商的情形

公司需继续优化资本结构，加大权益式融资，降低负债类融资，通过控制气源增加业务的毛利率，22年如果偿债能力方面和盈利能力方面没有改善，股价上涨空间会受到很大限制。