中庚价值灵动（007497）：“非抱团”的明星经理

在去年核心资产行情浪潮下，目前公募中具有中盘特点的基金并不多，毛哥数据库中也仅有三家，本期首先来聊聊丘栋荣的中庚系列。

PS：毛哥利用基金做资产配置的理念和市场中主流的基金媒体可能有点差距，具体细节查看《如何构建基金组合》，并不一定都适合，请谨慎参考。

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 基本信息

中庚价值灵动基金成立于2019年7月，最新规模21.85亿，是丘栋荣从汇丰晋信跳槽出来后成立的第三个产品，也是第一个灵活配置型产品。

基金经理之前一直由丘栋荣担任，之后加入对于债券更有研究的吴承根来更好实现灵活配置基金中的大类资产选择部分。

从投资目标来看，包括精选具备高性价比的投资标的构建组合，符合丘栋荣一直强调的原教旨价值投资主义和其成名的PB-ROE体系，属于一个将“估值”权重看的很重的投资经理，这点与中欧曹名长有点类似，但更加灵活。

后面我们从其在汇丰晋信和中庚之后的数据进行整合，看看其是否真的在践行自己的投资理念。

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历史规模

在公募基金的“双十”限制下（单基金持有单票上限10%；单基金公司持有某公司比例不得超过10%），对于希望投资于中小盘的基金来说，规模非常重要。去年结构 牛市下，明星基金规模基本都上百亿了，坤坤更是千亿，所以这类基金基本不可能转化为小盘风格。

目前中庚价值灵动20亿规模相对合适。从结构看，由于去年行情并不符合丘栋荣的理念，所以整体业绩在公募大年中并不亮眼，但其风格显著且不漂移的特点非常受部分机构认可，所以持有人结构发现了些许变化，机构持有比例明显增加。

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历史净值分析

从成立日2019年7月16日至今，中庚价值灵动总回报52.45%，年化收益27.14%。考虑到其成立日后的公募大年，这样的业绩并不算特别出色。

逐季表现也可以看出其在过去两年业绩并不算突出。仅在2020年1季度和3季度处于同类前50%，且2020年4季度在抱团行情逐渐走向极端的时候，他还跌了0.4%，处于最差的一个梯队。

这个时候就有一个问题。就是这个基金究竟是没有顺应市场的风格还是管理人真的菜，在毛哥的基金投资框架中前者的重要性更大。

那么我们继续看其历史表现，将丘栋荣在汇丰晋信的表现拿出来复盘。

取其在汇丰晋信任职年限最长的汇丰晋信大盘A为参考（2015-5-23~2018-4-27），可以发现其跑赢同期指数的概率极大，且2016/2017年在同类排名中分别取得17和106名的优异成绩。

然后在看其的风格变化。其在汇丰晋信期间更多的配置的都是大盘蓝筹风格，在中庚之后更多转为中盘，这与其公开访谈的观点一致。而恰恰2019年下半年至今年春节，大盘股并没有熄火，反而演绎为核心资产的大趋势，所以中庚在这两个年份可以说是逆水行舟，可以说这是他投资体系导致的。

同时，如果看同期信息比率的话，他依然较同风格指数有明显的超额收益，所以其去年表现不佳更多是大方向选择上的偏差，其作为主动经理创造Alpha的能力并没有明显减弱。那么，至少在毛哥的体系中，这类风格好抓取、不漂移且能获得超额收益的基金是值得跟踪的。

那么时间拨回今年春节后，去年所谓好赛道的股票开始GG，沪深300下跌超15%，而以小盘股为主的中证1000指数微微上涨，中庚价值灵动上涨近10%，无论较基准还是市场均取得非常不错的超额收益。

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行业及持仓分布

一、行业分布情况

从其管理基金的历史行业分布看，除了医药外并没有太强的偏重，但行业持仓集中度会比较集中。但目前由于其更多布局中小盘个股，在集中度方面较以往有所降低。

二、持仓集中度

从持仓集中度来看，中庚价值灵动前十大持仓占比均要小于市场中其他权益类基金，2020年报中更是降低至了37%，远低于市场均值水平。

这也进一步说明了其现阶段更多是分散配置在各类小票当中，与市场中主流的抱团基金形成差异化。

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基金经理历年市场展望

历史运作分析纪要

2020Q4

展望2021年，疫苗大规模运用有望让经济真正重启，过去1年主要经济体使用超强的货币财政刺激托底经济，并为经济动能恢复打下了基础。毫无疑问，中国经济强生产特征异常显著，出口数据极其亮眼，表征出口热度的出口集装箱价格指数仍在新高，起码上半年中国经济有望持续受益于海外经济的持续好转。另一助力来自于制造业投资的增长，中周期与短周期的共振，企业在竞争力增强、盈利现金流提升、经济前景更为明朗的背景下，投资意愿回升。相比较而言，地产和基建投资取决于政府政策意愿，消费有恢复但难以跳升。从数据层面看，强大的基数效应导致同比前高后低，但伴随全球性的恢复，经济内在的风险仍较小。值得关注的来自于紧缩性政策的程度和高通胀的可能性，虽然中央定调不急转弯，但社融收缩在不同部门的错位仍有可能造成风险暴露；而全球复苏叠加美国强财政刺激，需求强而供给弹性不够，仍有通胀超预期的可能。从风险溢价的角度看，随着权益资产的大幅度上涨，权益资产相比债券的优势似乎没那么强，但纳入今年企业盈利大幅度上涨的修正后，风险溢价水平仍处于历史可比的中性水平。而市场的核心矛盾在于极致的分化，结构性的高估和低估并存，市场抱团导致出现了局部泡沫化的情况，市场评估可能很大程度上偏离了价值，而关乎流动性和交易。随着市场情绪的平复，有真实业绩的公司其价值仍有回归的可能，更重要的是要更加关注企业风险和盈利增长，去赚业绩增长的钱、业绩超预期的钱。我们认为流动性的分层、信用风险的泛起，引发了市场对中小企业违约甚至破产的担心，但实际上信用风险和违约风险是随着经济复苏快速下降的，市场对中小企业、民营企业和周期行业的担心是过虑的，真实的违约风险可能比2018年小很多，但信用利差比2018年还要大，这是我们认为市场对优质的中小企业错误定价的最重要原因。那么这种趋势会一直持续吗经济基本面的风险从2020年6月份开始是在不断降低的，企业盈利能力持续回升，整个市场的信用风险也在下降。虽然流动性将不再那么宽裕，但中小市值公司对流动性的依赖程度并不高，交易也不那么拥挤，专注于公司和资产本身，从中寻找到业绩增长较高且持续的公司，有利于获取更好的风险调整后回报。本基金后续操作仍将结合权益资产的风险溢价水平，坚持低估值价值投资策略，自下而上挖掘低风险、低估值、具备独立持续成长能力、在各自细分领域有绝对竞争优势的细分龙头公司。

2020Q2

展望后市，随着基本面的修复，信用风险回落和流动性持稳，价值回归的概率越来越高。我们仍将坚持低估值策略，并结合权益资产的风险溢价水平，为持有人做好资产配置、风格配置和风险管理，力争获得可持续的超额收益。投资机会方面将重点关注广义制造业(基本面具有成长性、有竞争力、估值低)、军工(增长确定性较强、基本面风险小、估值低、隐含回报高)、以及估值处于历史低位且受益经济增速恢复的顺周期行业(地产、银行及周期性行业龙头)等。

2019Q4

展望2020年，2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，经济下行压力有望较2019年有所减弱。我们持续关注周期性风险的释放，结构性上包括经济结构变化、地产产业链和供给侧改革受益领域的结构性高盈利风险、以及长期人口结构性变化影响消费的风险。流动性风险方面，我们持续关注规模占比较高、持仓相对集中、同时与全球市场尤其是美国市场相关度较高的外资的流入与流出带来的波动性加大的风险。本基金后续操作仍将坚持低估值价值投资策略，自下而上挖掘低风险、低估值、具备独立持续成长能力、在各自细分领域有绝对竞争优势的细分龙头公司，尤其关注制造业中的各个细分领域，具有良好治理结构的优秀民营企业。

在最新的运行观点中，其强调了去年12月至今年年初市场由于担忧信用风险而对部分小票的错误定价，结合其一贯的风格和业绩表现，有足够的证据证明该基金目前仍在布局小票结构。