喜欢买行业基金？一张图告诉你当下哪些行业贵了，哪些便宜了（上）

特别说明

本期内容涉及部分偏“进阶”的专业名词，提供2个建议方便大家阅读：

• 忽略过程，只看结论；

• 体会逻辑，对价值投资有模糊的概念；

多看数据，少凭感觉

价值投资认为，买股票本质上买的是企业的生意。股价的变动短期是“投票机”，而长期是“称重机”。

也就是说，价格短期是由市场行为决定的，但长期一定是由企业的盈利能力决定的。价值投资者一直致力于通过分析企业的各项财务数据，结合外部因素综合评估企业当下及未来的价值，再用合理的价格买入具有价值的股票，长期持有，分享企业发展的红利。

现在越来越多人喜欢买行业基金，市场上的产品也越来越多。相比单只股票，行业基金免去了大家精选个股的步骤，只需要挑选出“好赛道”，就能分享板块整体上涨带来的平均收益。

今天通过两个常见的财务指标，ROE和PB，结合当下的市场情况，看看在金融、成长、消费、周期这几个风格板块当中，哪些具备更好的投资安全边际。

如果要在企业的众多财务指标中，选出最具有价值的一项指标，那肯定是ROE，也就是【净资产收益率】。股神巴菲特说过，企业股价长期的涨幅，基本和ROE一致。ROE越高，说明投资收益率越高。

比如有两个人，分别用100万本金创业，刨除所有成本后，甲一年能赚10万，乙能赚20万，那么甲的公司ROE就是10%，乙是20%。假设业务稳定，不增长也不缩水，这10%和20%就是甲和乙两个人每年能通过公司资产获得的收益。如果业务变动，那么ROE可能上升，也可能下降。

反映到股市上，ROE体现了企业通过自有资本获得收益的能力，可以简单理解为企业的生意到底能赚到多少实际的利润。如果排除短期波动的影响，股票长期价格的涨幅基本与ROE一致。

比如茅台的ROE常年接近30%，也就是说它每增加100块钱资产，就能多赚创造30块钱纯利润。放眼整个A股市场，也没有多少家企业能有这个赚钱效率，所以成为股价节节攀升也是顺理成章的事。

PB指的是【市净率】，PB=市值净资产，字面理解就是价格和净资产之间的倍数关系。

还是上面的例子，假设甲刚创业没多久，公司净资产还是100万，这时候有人出价200万想收购，那么PB=200万（市值）100万（净资产）=2。到了第二年，公司已经盈利10万，如果这10万全部用于投入再生产，此时公司净资产就变成110万。这时候如果还是出价200万收购，那PB就变成200万110万≈1.8。如果还按原来的标准（PB=2），这时候报价就应该变成220万。同样是200万市值，在不考虑业务变动的前提下，第二年就显得比第一年“便宜”了（相同的价格买到更多的资产）。第三年、第四年，随着净资产越来越高，如果价格不变，PB就会越来越低。也就是说，同一家企业，PB越低，说明价格越便宜（实际应用中，净资产的统计维度更加宽泛，但逻辑是基本一致的）。

所以，投资一定不能只会看价格，而要透过价格看到“价值”。懂得这个道理，就能理解，十年前上证指数3000点十年后的3000点，内在价值完全不一样。

由于企业的生意是不断在变化的，资产也在不断变化，所以ROE和PB也会随之波动，价格更是每天都在变动。通过列出同一板块的价格、ROE和PB长期走势和相互关系，可以帮助我们判断当下的价格和过往相比，是处于高位还是低位。如果处低位，则说明投资的安全边际比较高，反之，则说明当下的价格已经比较“贵”了。

哪些板块当下更具安全边际？

在一份研究报告中的数据，构建了一个“股价相对ROE的偏离度”指标。如果这一指标靠近 1，则表明指数增长与基本面的匹配程度较高，市场估值变化对价格的影响较小。

从板块层面看，消费和成长指数偏离度均长期超过1，也就是说，对于这两个板块，市场一直都给出较高的估值。不过2021年第一季度至今，两个板块均出现调整，指数走势向ROE路径靠拢。总体来看，高偏离度板块的估值累计增幅下降，风格指数正在向ROE路径靠拢。

金融板块指数的ROE偏离度偏低，周期板块指数净值也略低于ROE。回顾历史，在2011到2014年的通缩周期和2016年至今的经济中枢下行时期，尽管金融行业ROE并未出现大幅下滑，ROE净值仍然保持增长，但指数却走平甚至趋于下降，导致当前偏离度处在低位。相比与大幅偏低的金融，周期与ROE净值增长路径更加接近。从历史数据来看，2009年金融危机之后的财政刺激和2016年供给侧改革时期，周期股价净值均跑赢ROE。

市场对于不同行业的估值标准也各不相同，所以不同行业之间并没有太多可比性。相对而言，各个行业自己和自己比较更加具有参考价值（下图红框部分）。以50%为分界点，低于50%，代表当下估值处于历史中位数以下（数字越小代表越“便宜”）。高于50%，则代表当下估值处于历史中位数水平以上（数字越大代表越“贵”）。

单从安全边际的角度出发，当下可以更多地关注“蓝色部分”，而谨慎对待“红色部分”。如果再进一步从蓝色部分当中筛选，那就得结合更多的宏观和微观因素了，毕竟单靠任何一个数据都没办法帮我们描绘全景，否则就人人都是股神了，市场也不会一天一个价了。

结合宾宾的经验，蓝色部分当中，家电和金融是比较兼具安全边际和市场潜力的。传媒和房地产（最近已经涨起来了）处在历史偏离度的极低水平，说明足够“便宜”，但一个受到疫情影响，一个受到宏观调控影响，未来何时能摆脱影响，有比较大的不确定性。消费板块受疫情影响也比较大，大家这段时间都在勒紧裤腰带过日子，需要等到社零数据抬头，才能代表消费回归。

至于周期板块，主要受经济周期的影响，数据带有很大“迷惑性”。没有学习经济周期知识的朋友，最好都不要碰。很多刚入门的朋友，在周期板块市盈率很低的时候买入，以为很便宜，结果反而买在了高点，一套就是很多年。

先学防守，再想反击

很多朋友经常看完一篇文章或者听完某个人的推荐，转头就马上买入，似乎感觉不马上上车就错过好几个亿，这其实是非常不可取的。“便宜”的东西不代表一定涨，马上涨，贵了也不代表一定跌，马上跌。投资是人与人的竞争，不是简单的数学公式。买不买、买什么、怎么买，都需要完整的策略来指导。

投资市场永远都不缺机会，一两天，甚至一两个月就走完的，也算不上真正的机会，更多是市场用来“诱惑”你不断下注的“幌子”而已，只有那些靠“讲技术分析”和“交易佣金”人，才会不断地鼓励你积极捕捉市场的短线机会。

绝大多数朋友在市场里赚不到收益，并不是因为错失了什么机会，而是过于“滥用”机会”，没等到真正的机会出现之前，自己就已经被市场“打残”了。比如那些没学习就入场的、经常在市场里追涨杀跌的，还有喜欢加杠杆的朋友，就属于这一类。镰刀还没砍过来，自己就先把头伸过去，人家不收割都不好意思。

总结一下

• 市场短期是“投票机”，长期是“称重机”；

• 净资产收益率（ROE）越高，资产收益能力越高；

• 同一股票，市净率（PB）越低，越便宜；

• 不同行业PB水平各不相同，成长板块基本不看PB；

• 股价长期涨幅与ROE基本一致，估值变动影响较小；

• 投资不能只会看“价格”，要学会透过“价格”看到“价值”；

• 单纯从安全边际的角度出发，目前金融板块占优，成长和消费偏贵。

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