港股等风起，布局正当时

16日，金融委主任在国务院金融委会议指出，有关部门要积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策；中美双方监管机构关于中概股保持了良好沟通，已取得积极进展；将促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力。此外，国家统计局昨日公布的1-2月的经济数据超出市场预期，显示在“稳增长”各项政策的推动下，国内经济逐步企稳回升。受以上因素提振，前期持续下行的A股和港股市场16日开启超跌反弹。

16日前，开源证券金融工程分析师傅开波对话博时基金指数量化部、ETF副主管、基金经理万琼，解读当下港股投资机会。

基金经理 万琼

万琼女士：15年从业经历。被动指数投资经验丰富，拥有多年ETF产品管理经验。同时管理过境内外的指数化产品，深谙境外内ETF投资运作。2011年加入博时基金，历任投资助理，基金经理助理、基金经理。现任博时标普500ETF、博时恒生港股通高股息ETF、博时恒生科技ETF、博时恒生医疗ETF等多个ETF产品的基金经理。目前在管产量数量18只，在管规模140亿元。

傅开波：2022年以来不管是代表价值的恒生指数，比咱们A股的上涨指数以及美股的SP500表现都要好，另外代表新兴成长的恒生科技指数，也比A股的创业板指及纳斯达克指数表现要好，您认为港股2022年以来表现强劲的原因有哪些呢？

万琼：2022年以来港股表现：港股市场年初以来的表现显著优于A股和美股，以恒生指数为例，截止2022年2月28日，恒生指数下跌2.93% 。而同期，沪深300指数下跌7.26%，标普500指数下跌8.23%。

最近股市大幅下跌，主要还是由于俄乌局势的影响。在港股内，与稳增长相关的金融地产以及高股息类资产表现相对突出。

之所以港股的表现会优于A股和美股，一方面是中国的稳增长政策改变了市场对传统经济的悲观预期，另一方面相比其他市场，港股资产的低估值更加具有吸引力。以恒生高股息指数为例，指数在年初的市盈率处于近10年来的最低点，指数的股息率在年初一度超过7%，十分具有配置价值。

2022年展望

从宏观经济角度看，预计国内经济能保持稳定，虽然短期内面临地产下滑、疫情扰动以及出口下滑等压力，但后续随着稳增长政策的逐步发力，全年来看中国经济仍将保持稳定。

从流动性角度来看，港股面对的是中国的宽松和美联储加息的双重作用，虽然最近几年南下资金在港股占比提升显著，但总的来看香港市场受海外流动性的影响较大，因此2022港股流动性处于不乐观和不悲观的中性状态。

从基本面角度来看，分为三个板块：第一个板块是稳增长相关的以金融地产为代表的周期板块，第二个板块是以科技龙头公司为代表的新经济板块，第三个板块是香港本地龙头企业。

对于稳增长相关板块，我们并不悲观，我们相信政府的决心和能力，后续随着政策的发力，稳增长相关的传统经济能保持稳定。同时，随着欧美等国在疫情防控方面逐步放开，而国内当前仍然面临疫情扰动带来的冲击，这对出口相关板块也会带来一定冲击。

对于新经济板块，互联网为代表的新经济公司面临的政策压力逐步消化，基本面整体处于边际改善的状态。伴随着监管政策及案例的持续落地，互联网公司业务调整的结束，2022年互联网公司业绩有望回暖。从长期来看，互联网行业相对于传统行业仍具较高的效率优势，预计现有业务仍将保持稳健增长。

最后一块则是香港本地板块，由于近期香港疫情较为严重，因此这些公司的业绩的回升主要取决于香港何时从疫情中全面恢复。

傅开波：刚您也说到了港股市场2021年惨淡的表现，港股在过去一年中经历了比较大幅度的震荡回调，投资者目前也比较焦虑，万总您能不能给大家复盘一下过去港股几轮下跌背后的原因？

万琼：全年港股市场整体不如A股及欧美主流权益市场。2021年恒生指数下跌14.08%，同期恒生科技指数下跌32.7%。年初受到南向资金的流入，盈利预期等，恒生指数2月份创出新高后，筑顶回落。主要原因有以下几个方面：
港股科技板块受到政策冲击较大，比如互联网反垄断，数据安全，教育“双减”政策等；下图是2021年恒生指数走势以及相关政策，可以看到随着政策 的不断冲击，恒生指数走势一路下跌。

房地产公司债违约事件重挫地产股。

相同于欧美资本市场，港股也是一个注重基本面的市场，港股走势靠盈利支撑。新冠疫情的持续，引起上游原材料价格上涨，从而导致部分港股上市公司盈利趋弱。

随着美国taper落地，加息，缩表等，全球流动性预期收紧。

傅开波：经过这一轮回调，现在不少机构认为港股已经回归到相对高的投资性价比了。万总您如何理解当前港股的估值水位，对于普通投资者而言当前是值得参与的时点吗？

万琼：我认为投资者可以开始关注了。尤其是以下几个板块，可以值得投资者关注：

看好高股息资产的估值修复机会。一方面，高股息资产和稳增长政策相关性高，基本面具有很强的韧性。另一方面，当前高股息资产估值处于历史低位，股息回报率高。

看好之前受政策严格监管出现大幅下跌，但长期看仍然具备发展前景的行业，如互联网、医疗等。首先，经过前期的大幅下跌，这部分资产当前估值处于历史相对低位。同时，长期看，这些行业的需求增长空间仍然很大。

互联网行业方面，互联网行业相对于传统行业仍具较高效率优势，在全球都是具有竞争力的。医药行业方面，老龄化的加速以及收入水平的提升，将使得医药行业增速长时间高于GDP的增长经过这一轮的估值消化，恒生医疗保健行业将迎来非常好的配置机会。

关注前期下跌的行业，前期的下跌主要是政策造成的，由于之前的政策已经比较严了，当前时点看，大概率不会有更严格的限制政策推出，因此，在当前市场情绪悲观时，恰恰是布局这类优质资产的好时机。

目前港股交易性价比高，但基本面仍受宏观需求和监管的双重压制，同时可以看到部分权重股Q4财报承压，因此短期港股整体将延续底部震荡格局。也不建议投资者一步到位。可以逐步的去增加自己的仓位。或者也可以等待右侧机会确定的时候，再买入也是可以的。

傅开波：从细分行业来看，过去港股中新经济相关板块出现比较大幅度的调整，恒生科技板块也回落较多。您如何理解港股中科技行业的投资价值？

万琼：科技板块行情2021年受政策影响比较大。2021年以来，国家对于平台经济反垄断的处理逐渐完善，后续又陆续出台了网络安全相关的法律意见。尤其以7月初对滴滴发起网安审查开始，政策逐渐铺开、处罚案例逐步落地其实都是说明监管的日趋严格，监管持续趋严的预期大幅压制市场情绪。

往未来看，一方面，当前政策监管框架正不断清晰、可预期性不断增强，市场对政策的反应亦边际钝化。政策监管的主旨在于维护互联网行业的长周期健康、有序发展。2021年监管开展过程中，互联网公司业务根据监管要求进行的调整仍存一定不确定性，导致市场风险偏好降低，进而导致股价出现大幅波动。

但目前，伴随着针对平台经济二选一、个人隐私保护、数据安全、未成年人保护等监管新规及监管案例的落地，政策监管正在不断明晰，互联网公司业务调整的不确定性也在不断消除。整体来看，2022年互联网公司业绩有望回暖。长期来看，互联网行业相对于传统行业仍具较高效率优势，预计现有业务仍将保持稳健增长。

傅开波：说到港股就不得不提到美股，美股市场发展至今一直是大家比较关注的核心市场之一，我们看到从2020年以来美股主要股指开启了一路的上涨，虽然2022年以来回撤较大，但长期来看整体表现还是十分领先的。您如何理解美股主要指数近两年来的行情？为什么它能持续维持这样大幅度的增长呢？

万琼：长期来看，美股核心还是经济基本面。说直白一点，就是经济好。美国股市表现与经济走势、公司盈利高度相关，并且走势相同，宏观经济的增长与公司盈利能力的提高能切实反映到股价上。
过去30年中，标普500指数的年均复合增长率约为10%（标普指数的盈利增速差不多就是年化10%左右）。美股长牛受到了经济基本面的支持。2008年金融危机之后，美国经济经过迅速调整，一直处于一个持续增长的阶段，经济基本面状况良好。因此，美股才能持续十来年的一个牛市。

美国市场的特点是熊短牛长。在过去十年中，标普500指数只有2年下跌，而上证综指有3年下跌。在过去二十年中，标普500指数有4年下跌（这4年中有一次是2000年互联网泡沫破灭，一次是2008年金融危机），而上证综指有9年下跌。因此美股整体还是保持一个长期上涨的趋势，之所以能够维持长期向好，还是因为美股长期基本面好。

傅开波：作为全球资本市场关注的焦点，相信2022年大家最关心的资本市场的事件就是美联储加息的情况了。随着美联储加息预期的逐渐抬升，您觉得最终落地可能会在什么时候？有人说美联储加息对于成长风格的影响会更大，您觉得具体会对权益市场(港股,美股)带来怎样的影响呢？

万琼：我们可以看到美联储现有的货币政策是新冠疫情暴发以来，应对疫情的特殊的特殊时期的货币政策，回望2021年美国基本面复苏强劲，在经济回归到正规后，货币政策也应该回到常态化。美联储关注的目标：经济增长，就业，通胀，目前对经济增长不担忧，并且随着疫情阶段性的控制，就业也在逐步好转，因此现在的主要矛盾在于市场上的高通胀。

先谈谈高通胀是怎么来的。疫情之后，美国的高通胀是需求、供给和通胀预期等多方面的因素综合导致。需求端，主要源于大规模的财政货币补贴提升了全社会的总需求。供给端，由于疫情带来的供应链中断、商品和劳动力市场短缺，放大了通胀上行的幅度和时间跨度。通胀预期方面，在全球碳中和约束下，传统能源品的价格快速上涨推升了整体的通胀预期。

再来分析一下美国目前通胀水平。CPI再创新高。1 月美国CPI同比增幅为7.5%，前值为7.1%，高于市场预期。通胀水平继续创近40年以来的新高。从通胀结构来看，能源、食品、住房、医药价格成为通胀的主要推力。

对于2月份美国CPI，我们预计仍将缓慢爬升，因为各主要贡献分项仍存在继续推升通胀的动力（能源、住房等），以及2月低基数效应仍然存在，但CPI不会大幅上行，因为缺乏持续大幅上行的动能；供应链问题将在2022年上半年持续。

从制造业、物流运输、和劳动力的角度看，美国供应链问题已出现边际趋好态势，叠加需求回落，预计供应链紧缩对商品价格造成的压力将在下半年有所缓解。

然后我们分析一下美联储加息政策。1月份的议息会议其实也给出了比较充分的信息了。整体来说，美联储1月FOMC会议：符合预期略偏鹰派，基本确定3月启动加息，缩表或在上半年开启。

关于Taper。3月结束QE。委员会决定继续降低其净资产购买的月度步伐。使其在3月初结束。2月开始，委员会将每月至少增加200亿美元的国债持有量，每月至少增加100亿美元的MBS持有量。
关于加息。美联储发布1月议息会议声明，维持联邦基金目标利率0%-0.25%不变，但考虑到通胀水平已远高于2%的水平，以及劳动力市场的强劲复苏，委员会将很快适宜的上调联邦基金利率目标区间。美联储寻求实现最大就业并保持长期的2%通胀水平。预计3月FOMC正式宣布加息25bp，市场预期2022年加息3~4次。
关于缩表。明确顺序：加息是调整货币政策立场的主要手段，缩表将在加息开始之后启动，即3月及之后的FOMC联储都可能落地缩表，预计5到7月概率较大。

接下来看影响，首先对于港股：
港股市场通常会受到国内市场、美国市场的共同影响。港股面对中国的宽松和美联储加息的双重作用。虽然最近几年南下资金在港股占比提升显著，但总的来看香港市场受海外流动性的影响还是较大，因此2022港股流动性处于不乐观和不悲观的中性状态。短期有波动，长期还得看企业盈利。

其次对于A股，从历史经验来看，A股市场对于美联储紧缩预期的发酵以及加息落地、加息缩表叠加期最终落地均会阶段性对全球股市造成一定冲击。但股市最终的表现还是归结于盈利能否对冲估值收缩。

目前，年度维度下持续3年的成长牛或已结束，积极因素是成长短期性价比已调整充分，超跌反弹行情并不需要苛刻条件，乘着本轮成长超跌反弹调结构。结构上，继续推荐几条主线：
硬核高景气超跌反转优选：新能源车和汽车零部件（智能化趋势）。
通胀链的石油石化（石油开采/油服）。
成本对冲型组合的煤炭+电力。

傅开波：说完美股、港股的投资机会和投资价值，那么对于普通投资者而言，可以通过怎样的方式来配置海外市场呢？您有什么建议？

万琼：普通投资者想要参与跨境资产配置，一般有两种方式，一是个人直接投资，二是通过基金。

个人自己投资跨境资产的特点在于，这种方式对投资者本身的专业能力要求高：海外股票市场以机构投资者为主，且个股没有涨跌停限制。同时，还会遇到开户和资金转账等问题：开设跨境投资账户常常需要香港或者海外银行账户，同时资金转账受外汇额度限制。

通过基金投资的特点在于，资产通常由专业团队打理：基金经理有较强专业能力，同时基金公司也有相应的风险管理措施，总体看投资基金的风险小于买卖个股风险。相比之下，能够节省投资者的时间提升效率，例如开户方便：使用现有基金账户用人民币即可购买对应基金配置跨境资产。

跨境资产配置基金也有不同的类型：主动管理基金 VS 被动指数基金(ETF)。
像主动管理的基金方面，确实存在特别优异的有丰富的海外投资管理经验的经理，而且持续的业绩也非常优秀。那我们可以直接选择主动管理基金的产品。目前港股在这方面没有什么问题。但像纯美股这一块的产品，在境内的管理纯美股或者是纯海外资产的基金经理人的管理能力还不是特别的优秀。

在美国，主动管理基金长期跑赢被动基金是很难的一件事情。美国的主动大盘基金，在一年以内跑赢标普500的概率只有30%到40%，时间拉到3到5年或者是更长的时间，90%以上的主动管理基金经理是跑不过指数的。
在这种情况下我们可以选择被动指数基金进行投资。我们可以选择高股息的ETF，比如医药、科技这些港股的资产。像我们博时基金ETF产品在港股也做了整个资产的全面布局，对恒生高股息、恒生科技、恒生医疗、港股通消费等我们都有布局，所以大家也可以来关注一下我们博时基金的ETF产品。

傅开波：聊到这里其实我们已经把海外市场目前的投资机会以及未来的配置策略都给大家分享了一遍，相信大家都已经收获到了自己想了解的投资知识。不过，投资皆有风险。想请万总和吴总跟大家分享一下，投资海外市场包括美股、港股，需要注意哪些风险？

万琼：首先，目前我们看到最主要的风险是地缘政治，我们要关注这个俄乌冲突的进展其次是疫情超预期的反复。目前很多国家已经开始逐步地放开边境，面对经济复苏的步骤和布局逐渐常态化。但是，像香港地区和国内疫情的超预期反复会影响到经济的复苏最后需要注意的就是美元流动性超预期的收紧。

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