Gamma实验室|“股债”双杀的一天！美债收益率破“2”！

文 | 余力 Felix 力的期权工作室

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

天下熙熙皆为“钱”来，天下攘攘皆为“钱”去。谁都知道，美股这两年来的反弹，都因“放水”而来，然而这波的“饮鸩止渴”也终有结束的一天，10年美国国债收益率正是反映这种担忧的指标之一……

未来通胀预期的上修是美债收益率的一个重要风险点。就在昨天夜里，美国公布的1月CPI数据同比上升7.5%，高于7.3%的预期值，创下了1982年以来的新高，随即纳指期货跳水1%+，美国3月利率期货隐含加息50bp的概率为50%，最关键的10年美债收益率时隔两年半重新站上“2”这个关键关口……

于是今天，债先“崩”，股后“崩”，国内10年期国债期货率先跳空大跌，5年期国债活跃券210011收益率上行9bp，到了下午，茅与宁再度双杀，高估值、高成长的板块再度受压制，两市股票涨跌比例又一次回到了“1:10”的失衡状态。

图：10Y美国国债收益率日线级别走势图

数据来源：Wind

图：去年四季度至今，10年国债期货主力合约走势图

数据来源：Wind

如果仔细看一下每个期限的美国国债收益率，就会发现，除了10年美国国债收益率外，当前5年期和30年期美债收益率的利差，差不多达到了在2018年年末的水平，当时的美联储已经在年内加息了四次，最终在当年12月股市大幅下挫后，在加息方面做出了让步，然而现在，新一轮的第一次加息还没开始呢……

当前，美国市场有两个指标是远远超过全年GDP的。一个是所有美股的总市值，一个就是美国国债的全部余额。前者大约是一年GDP总量的两倍，而去年美国的债务总额也创下了历史之最，有多大规模呢？

根据相关的数据，美国的国债余额已经达到了29.6万亿，远超过去年一整年的GDP总量，如此庞大的债务规模意味着什么？意味着只能暂时用主权信用背书，不断寻找买家，突破债务上限，除此之外，这么庞大的债务，也意味着同过去相比，美债收益率的上升会对债务的边际增量更加敏感，10年美债收益率上行相同的幅度，还债的压力就会进一步加大。

从衍生品的角度讲，想必熟悉期权的朋友，在每一次隔夜美股下跌的时候，也都会去同步关注VIX指数，从过去的历史不难得知，每当黑天鹅事件突然袭来时，VIX指数都会从底部发生一波暴涨，有时候是从十几飙升到二十几，有时候则可以从十几飙升到三十几，尾部风险越大，VIX飙升的空间就越大。

近些年来，美股市场警觉程度可以算是历史上空前的“高”，因为只要美股稍有风吹草动，VIX指数往往只在刚刚大跌的第一天，就立刻开始大幅的上升，2020年以来这种飙升的幅度和灵敏度，已经让SPX和VIX基本上成为了同步性指标。

既然两者几乎就是一个同步性指标，那么比VIX大涨更严重的是什么？节前的一篇文章里我们曾经提过，就是VIX期货价格的“倒挂”。通常，VIX期货价格具有长期升水，短暂贴水的特征，在大部分市场相对平静的时期，近月的VIX价格更低，远月的VIX价格更高，然而当短期市场开始躁动，交易者开始对未来的暴跌有所担忧时，越近月的VIX期货，它的溢价反而就会变得越大。

于是，对于一轮美债收益率的快速上行，是不是会对股市产生短期的负面影响，VIX期货的升贴水又可以作为观察市场的一个角度，我们每天可以在芝加哥期权交易所网站上查到相关数据。

我们很难左侧预测“黑天鹅”在哪个月、哪一周发生，不过观察VIX期货升贴水的变化，却是可以作为每天的功课进行记录的。当VIX期货的升水逐步缩小，到达平水，甚至贴水的第一天，我们可以有所记录，有的时候，升水转贴水的第一天，还处于下跌的初期，有的时候则已经跌出来一段时间了，但从长期看，如果在VIX期货贴水的首日，进行一下或有的防守，至少可以避掉过去十多年里的一些大灾难。

回到期权的交易体系，对于刚过去不久的长假，节前最后一周控制好成本，逐步买沽保险，是没有什么问题的，因为它的目的就是为了防守一个长假间的“黑天鹅”，只不过有经验的人，会趁着节前最后一天大幅升波，先进行一部分向下的移仓（比如P4700等张数移仓到P4600），由于买沽的等张数向下移仓是一种变相的收益兑现，这样的话，节后第一天高开降波的“创伤”就会显得小一些。

然而，经过了这一周，本周二已经出现过一根缩量长下影，昨天沪深300指数的MA5又重新转为了拐头，于是整个单腿买沽就可以采取一种叫做“两边分”的防守，比如在左手持有相关现货的同时，把买P4600移到买P4500，上方添加卖C4800，形成一种上有顶、下有底的领口结构。这里一方面，下方的“灾难保险”还在，无非是变得更虚值了一些，只是为了防一个或有的破位，另一方面，上方的虚值卖购也可以不是一直持有，而是可以在类似今天下午这样的低走过程中，做些波段，以此来抵消买沽的成本。

当然，本周也并不是全部那么糟糕。从波动率结构看，本周的降波幅度很大，大约整体下降了6个点的波（从节前的23重回17的中低位），各月份的平值隐波也从节前的“近高远低”回复到了“近低远高”。

这一方面是因为节前最后一天市场表现出了一定的“恐慌”，波指的基数高，同时节后恐慌情绪快速消退，另一方面也是因为本周主要指数又暂时回到了箱体内部，市场预期未来来回震荡消化的概率大，在这种“用时间换空间”的波段里，除非外围市场意外冲击导致前期低位被破，否则难以出现大幅的升波。

目前各大指数中，沪深300、上证50、创业板指都明确位于了20月均线下方，而相比之下中证500中期相对强势，在美联储第一次加息落地前，对于过去几年“浓眉大眼”的赛道股，不论从投机的角度，还是防范“灾难”的角度，美联储“边际收紧”的节奏无疑是全球博弈最为剧烈的变量。既然如此，几条投资的大原则那就需要去把握好： 

仓位配置上的分散重于在股票上来回的择时；

大类策略上，不宜单单集中于股票纯多头类型的基金；

每当指数重新反弹到前期震荡平台，或者月线级别的压力位时，控制好自己可承受的成本，用一些5%以上虚值认沽作保险，上涨过程中的买沽成本更低；

同时，目前价差组合更胜于单腿期权，短期内裸买认购容易遭到降波影响。

 “风险分散”+“兜底保险”，坚持平衡，做好自己，有没有收获，长期看总会知道！

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