大宗商品脱水研报特别版：有理想在的地方，地狱就是天堂
文 | 对冲研投研究院
来源 | 大宗商品脱水策略研报
编辑 | 杨兰
审核 | 浦电路交易员
本文节选自《大宗商品脱水策略研报》10月31日周报特别版：有理想在的地方，地狱就是天堂。
十月下旬的国内大宗市场，随着能源龙头——动力煤价格的高位回落，各品种板块波动巨大。这波价格的下跌来得极其猛烈快速，我们也在日报中，对前期的脱水策略做出了相应的调整。
以文华指数为例，回顾最近9个交易日的走势，真可谓价格“越过了山丘，却无人守候”。我们能很清醒地发现，实际上许多以动力煤为“锚”的品种，如煤化工系，继国庆后，冲高之后就基本上不再同步动力煤的疯狂了，出现了“抛锚”的迹象。
在10月19日，随着动煤见顶，也再度锚定，对市场开涨情绪展开了全面的绞杀。成也“萧何”，败也“萧何”！本期我们主要复盘市场之锚——动力煤的发展脉络，厘清市场交易的核心逻辑，在市场情绪还未企稳之前，需要我们更为客观地看清问题本质，才能更为有效地发现未来机会。
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前期暴涨背后的原因
动力煤期货从8月底开始急剧拉涨，其背后的原因可以用2个字解释，确实存在“缺口”。看9月份数据看供需情况，煤炭供应端尚处于正常的水平，国内方面10月18日国家统计局公布数据看，原煤生产略有下降。9月份，虽然生产原煤3.3亿吨，同比下降0.9%，比2019年同期下降1.8%，两年平均下降0.9%，但是1-9月份生产原煤29.3亿吨，同比增长3.7%，比2019年同期增长3.6%，两年平均增长1.8%，可见煤炭供应在逐步恢复。
进口煤方面，尽管除澳煤禁止通关外，年内并无对其他进口煤源额度的限制，海关总署10月13日公布的数据显示， 2021年9月份，我国进口煤炭3288.3万吨，较去年同期的1867.6万吨增加1420.7万吨，增长76.07%。较8月份的2805.2万吨增加483.1万吨，增长17.22%。1-9月份，我国共进口煤炭23039.6万吨，同比下降3.6%，但降幅较前8月收窄6.7个百分点。
如果综合国内产量和进口数据看，国内产量处于略有增长的状态，累计进口煤数量较去年少3.6%，即减少900万吨左右。但是900万吨的减少不会使得期货价格翻倍，也不是港口价格到2500元/吨高位的主要因素。
从需求端看，1-8月份发电量7383亿兆瓦时，同比增长0.2%，1-8月发电量累计增长11.3%；而跟动力煤消费相关的火力发电量，8月份5167亿兆瓦时，1-8月累计火力发电量增长12.6%。同时往年作为重要补充的水力发电，8月份同比下降4.7%，1-8月累计下降1%。而其他新能源发电，包括核能、风力、太阳能发电虽然同比增长也较快，但基数偏低，且不稳定，对火力发电的补充作用不大。
因此供需两端综合来看，我们认为，在1-9月供应仅少900万吨的基础上，动力煤期货价格翻倍，更重要的因素是全社会用电量持续增长，而作为中国的主要火力发电充当了发电主力军，那么作为火力发电的原料-动力煤的需求持续高涨，使得本就不高的库存水平显得非常局促，面对即将到来的取暖季，低库存更是受到了极大的挑战，价格源于供需，但暴涨的表达更是充满了市场的预期和情绪。
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价格急剧拉涨后，行政手段再度干预
在动力煤港口现货价格达到2500元/吨，动力煤期货达到近2000元/吨高位后，发电企业因为高价煤，发电处于亏损状态，许多地区出现了拉闸限电措施，甚至影响到了居民用电。而接下来将迎来北方供暖季，为了保障人民群众温暖过冬，抑制高价煤炭，10月19日以来，国家发改委重拳出击稳煤价保供应：27日一则坑口限价528元/吨的消息流出；28日，澳煤放开通关的消息开始在市场流传。交通运输部、中期协、上海银保监局也相继表态稳煤价。国家发改委10天来陆续调研港口、煤炭储运、主产地、商品交易所，来抑制高价煤炭。截止10月29日，秦皇岛港口动力煤5500大卡1480元/吨，跌近1000元/吨。期货盘面下跌近950元/吨。动力煤保供稳价初步达到了效果。
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价格腰斩之后，煤炭价格走向何方？
随着动力煤期货价格的基近腰斩，近月合约已经贴水港口1200元/吨的要求价格，远期合约更是跌破800元/吨，后期煤炭价格又走向何方？
目前动力煤在一系列政策组合拳打压之下，情绪大于一切，已脱离了基本面的研究结论，必须提高政策端对价格的影响权重。而价格下跌之后，市场也在悄然发生着一些变化。
首先我们来看，近期鄂尔多斯受疫情和降价的影响，销售很差，导致产量进一步回落至190万吨/天左右的水平，较高点回落了50万吨/天，部分煤矿已经顶仓，产量难以释放。但显然市场已经不再关心这些点星的供应瓶颈问题。
来源：网络，对冲研投
10月5日以来，全国统调电厂供煤已连续20日大于耗煤，电厂存煤水平快速提升，电煤安全保障能力大幅提升。随着煤炭产能进一步释放，大秦线检修完毕，电厂供煤将进一步提升。
据Mysteel统计，截止10月22日全国72家电厂样本区域存煤总计767.8万吨，日耗50.2万吨，可用天数15.3天。虽然近期鄂尔多斯日产有所下降，但在国家不及一切代价保供稳价的大基调下，煤矿增产依然是主流行为。在目前本就是电耗淡季的窗口期，随着电厂可用天数的回升，电厂压力有所缓解。
考虑到政策端还有不断加码的可能，预计动力煤价格仍有下调压力，至于下行空间，关于此前市场关于“坑口限价528元/吨的价格”，加上运费，预计动力煤仓单价格在800元/吨，仅供我们参考。毕竟预测政策去寻底的交易方法，远没有靠技术分析去跟踪交易来得有效，也远不及还原基本面供需本质去发现更为中长期的交易机会可靠。
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系统性下跌后，我们未来关注什么？
我们认为，以动力煤为锚的交易逻辑，随着价格的快速下跌，其边际影响，会跟此前价格快速上涨的后期表现一样，其它板块的品种会再度“脱锚”。
后期市场我们觉得，以下几个方面值得关注：
首先，11月初的美联储会议，taper没有分歧地已经形成共识，但未来的加息动作将对市场释放流动性回收的节奏信号；
其次，G20会议后的COP26会议，会为未来全球范围内的绿色能源政策再度定调，是克服阵痛坚持此前的政策目标亦步亦趋？还是反省全球范围的激进减碳行为，增加化石能源的使用？我们认为，尽管目前各国存在很大分歧，但往后倒车的可能性并不大；
第三，我们需要关注11月8日召开的十九届六中全会，基于发展问题及遇到的困难，会在会议上有基本定调；
第四，全球范围的能源危机和供应链问题，虽有所缓解，但尚未解决，拉尼娜的影响目前来看还无法判断与衡量，疫情会不会再度反复，我们也犹未可知，因此，所有的不确定因素还会加剧波动；
第五，在国内大宗市场系统性下跌得以充分释放后，我们需要清醒地认知，在碳减排的长期趋势下，诸多生产物资的成本曲线就是在上移；随着高耗能产能的压减，许多产品的供给面就是在收紧；随着农资品，如尿素、氮肥等成本的抬升，农产品种植成本就是在提升，全球小麦库存已经到历史低位，这些都是我们不可忽视的信息，所以，情绪影响的市场始终要回归理智。做一个理智的投资者，让我们长长久久、好好地活着吧！