铜市周度观察：FOMC究竟是鸽还是鹰？
文 | 对冲研投研究院
编审 | 浦电路研究员
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上周COMEX铜市场回顾
上周铜价高位震荡，周一铜价大幅回升，在日间时段便录得2%的最高涨幅，进入晚间时段后铜价继续拉涨，一度突破4%，COMEX铜价的涨幅非常亮眼，在风险资产，尤其是亚洲权益市场表现黯淡的一天，铜价能走出如此涨幅定有其自身原因，我们认为更多可能性在于COMEX的历史性的低库存一定程度上增加了挤仓的可能性，或者说使得多头头寸更多的集中，这带来了价格的上涨；周二铜价震荡偏弱，日间时段铜价显著回落，亚洲权益市场继上一交易日大跌之后当日继续大幅下挫，后续有小道消息传出美国将限制基金对于中国资产的购买，市场抛压情绪进一步加重，riskoff的状态也开始对有色形成影响，铜价遭到进一步抛压，进入晚间时段之后，美国耐用品订单走弱，美元日内显著回落，对铜价形成支撑，铜价收复部分日内跌幅；周三铜价震荡回落，日间时段铜价便震荡回落，因为当晚有FOMC会议，因此整个市场情绪还是较为谨慎，进入晚间时段之后，铜价继续回落，最终全天收跌；周四铜价大幅反弹，日间时段开盘后铜价便持续上涨，美元指数持续走弱，市场对隔夜FOMC会议的反映以及对于鲍威尔讲话的理解仍旧偏鸽派，铜价的回升贯穿整个日间时段，进入晚间时段之后，美国公布的初请失业金、二季度GDP等均不尽如人意，无形中更加支撑美联储暂时不削减QE的决定，美元指数日内进一步走位，支撑铜价在高位运行，最终铜价大幅反弹；周五铜价震荡回落，日间时段铜价震荡偏弱，整个风险资产的情绪都相对谨慎，主要还是疫情在全球各地都有再次扩散的迹象，并且中国方面多个城市都出现了确诊病例，防控措施进一步升级，进入晚间时段，美国6月份个人收入和开支数据都好于预期，美元指数日内显著反弹，铜价承压回落。
上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线的back结构变得更为陡峭。正如我们在上周周报中出：对于激进的策略而言，面对5万吨不到的铜库存，还是可以考虑搏一下borrow。目前来看，我们依然认为这是对库存的直接反应，COMEX铜库存已经降至4.5万吨左右，我们认为这与目前美国在宏观层面展现出的情况仍旧相吻合。虽然上周一度有传言说可能会有1万吨的交仓，但是传言在上周不攻自破。美国的整体消费仍然较好，奠定了COMEX库存去化的基调，无论背后是否有持货商的短期行为，持货商的行为也不能违背需求的大趋势和基本方向。当然，目前继续再介入borrow的性价比不高，当然库存马上开始累积、back结构立刻扭转的可能性也很小，因此可以等待back收敛之后再适当介入。
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上周SHFE铜市场回顾
上周SHFE铜价高位震荡，整体运行节奏与COMEX铜类似。从国内的基本面情况来看，预计去库仍将持续，铜可能将继续面临低库存、高升水的格局。一方面供给的因素导致东南他废铜进口仍然没有完全缓解，而且国内7月产量也出现了意外下滑，加之进口窗口打开后保税的货源流入缓慢，供应方面还是面临一些扰动；另一方面，从上周政治局会议定调来看，下半年货币政策和财政政策的运行有望在边际上更利于铜的需求，因此整体上看我们认为下半年国内精炼铜的基本面会好于上半年。还有就是上周的FOMC会议以及鲍威尔的发言，虽然国内很多机构理解为“距离Taper更近了一步”，但是从短期节奏上看，海外市场更倾向于认为Taper的预期被后置了，甚至透露出一些偏鸽的意味，因此在这种宏观环境之下，铜价可能依然易涨难跌。
上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端依然维持contango结构，环比前一周没有明显收敛，现货升水在上周继续维持强势，这与近期国内库存的持续去化密不可分。从月间结构来看，我们重点观察的月间结构，比如连二—连四在最近两周略有收敛，当然收敛的幅度与现货升水的幅度完全不可同日而语。目前国内精铜社会库存开始持续显著去化，得益于铜价回落对需求的拉动，同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库，我们认为如果去库的过程进一步持续，现货升水可能会维持偏强运行，而月间差会有所收敛。我们在此前周报中曾反复指出：目前连二—连四的月间差处于历史上的较低水平，虽然距离fullcarry还是比较远，但是安全边际在慢慢显现，可以考虑一定的borrow头寸。该头寸需要考虑后续抛储的不确定性以及进口窗口打开后进口精铜的流入。目前第二批抛储量为6万吨，影响较小，而进口精铜报关量还暂时有限，因此升水本身大概率会维持坚挺，但是从结构而言可能还需要再等待。
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国内外市场跨市套利策略
上周SHFE/COMEX比价运行重心略有回升，这与我们此前的判断一致。我们仍然认为目前内外强弱的关系可能正在悄然改变，目前国内精铜社会库存开始明显去化，现货升贴水也显著，近期因为东南亚以及国内疫情，进口废铜受到一定影响利于精铜去库，而短期可能仍然无法解决，因此国内精铜去库或仍将延续；而海外的情况也在发生变化，首先海外价差结构逐渐变为contango结构，正套头寸的移仓优势荡然无存，其次印度疫情带来的需求萎缩对海外平衡表有一定改变，再次前期国内出口增加也一定程度上调节了海外平衡，因此目前整体来看，比价上的思路肯定不能再是一味地正套，我们认为伴随着国内精铜的持续去库，甚至可以考虑一定的反套头寸，当然目前国内就算去库也还是一个比较羸弱的平衡，反套头寸的上方空间暂时看比较有限，另外就是目前精铜现货进口已经在盈亏窗口徘徊，此时再去考虑反套无疑并不是一个好的时间点。