中信固收：非农保持强势，海外市场波动加剧

核心观点

美国9月非农数据显示就业人数增长符合预期地放缓，服务业支撑9月就业人数偏强劲增长。劳动力需求放缓以及劳动力供给边际缓解正推动供需趋于平衡，但劳动力市场当前仍偏紧张。平均时薪增速虽边际缓解，但薪资增长粘性仍较高。就业数据符合预期，美联储紧缩预计仍将以通胀数据作为主导因素，而OPEC+宣布大规模减产导致原油价格大幅上升，未来美国通胀依靠能源项下降而下行概率较低，年内通胀粘性预计较高，年内加息125bps的概率较高。

国庆假期期间（10月1日~10月7日），全球大类资产中原油价格大幅上涨，黄金白银价格上涨，美元指数小幅上涨，全球股市上行，但非农数据公布当日全球股市均有所下跌，尤其是美股。美国PMI数据疲软导致加息预期短暂下降，随后较强劲的ADP劳动力数据公布后，加息预期再次上升至此前水平，非农数据公布前后加息终点保持不变，年内加息预期小幅升温。英国政府放弃了废除45%最高所得税率的计划，因为该政策遭到民众以及市场的强烈反对，英镑当日已回升至预算案公布前水平。10月5日，OPEC+于维也纳召开会议宣布将减产石油200万桶/天，这是自新冠疫情开始以来的最大减产。

9月非农数据：美国9月季调后非农就业人口增26.3万人，预期增25万人，前值增31.5万人；9月失业率为3.5%，预期为3.7%，前值为3.7%；9月平均时薪同比增5.0%，预期增5.1%，前值为5.2%；平均时薪环比增0.3%，预期增0.3%，前值为0.3%；9月劳动参与率为62.3%，前值为62.4%。

就业人数增长符合预期地放缓，但仍保持强势。从非农就业人数变化来看，美国9月季调后非农就业人口略高于预期，失业率下降至此前历史最低点的3.5%。由于历史上失业率在低位时往往会经历震荡期，叠加当前美国劳动参与率修复较为波折，失业率单月小幅向上波动不必过度担忧。但新增非农就业人数放缓反映了美联储紧缩影响开始显现，新增非农就业人数未来若逐步下降至20万人以下，失业率或开始趋势性上升，届时则反映出劳动力市场明显趋弱，或即将开始恶化。

一方面经济下行压力导致美国劳动力需求减弱，另一方面通胀推高的生活成本导致劳动力供给有所增加，进而供需正趋于平衡，但劳动力市场当前仍紧张。9月美国挑战者企业裁员人数大幅上升，近几个月每个失业工人对应的岗位空缺数量也有所下降，反映出劳动力市场正在恢复平衡。同时，实际收入负增长也推动劳动力进入市场，离职率也有所下降，劳动供给短缺有所缓解。由于美国非农就业人数中服务业占比较高，当前消费者的偏好从商品转向服务、服务业景气度偏高也支撑了美国劳动力市场的增长。

就业意愿小幅回落，薪资增速边际下降但粘性仍较高。劳动参与率小幅下降反映就业市场仍偏紧张。虽然通胀致居民生活成本上升、实际收入负增长，但提前退休、此前婴儿潮一代已经达到退休年龄以及与疫情相关的因素对劳动参与率仍存在较强的抑制作用，预计劳动力修复路程未来仍将十分坎坷，劳动参与率较难恢复至疫情前水平，未来劳动力市场恢复平衡预计将主要依靠劳动力需求放缓而非劳动力供给增加。平均时薪增速虽边际缓解，但薪资增长粘性仍较高。在就业市场仍紧张的背景下，预计薪资增长粘性将构成未来通胀粘性的核心支撑因素。

就业数据符合预期，美联储紧缩预计仍将以通胀数据作为主导因素。9月非农数据显示美联储紧缩在推动劳动力供需恢复平衡，但薪资增速粘性仍较高，年内紧缩预期小幅上升，年内加息125bps的概率较高。9月新增非农就业人数符合预期地放缓，货币紧缩对于经济的下行压力开始传导至劳动力市场需求端。但由于疫情冲击的长期影响，劳动力供给的增长有限，劳动力市场仍处于紧张态势，增长仍偏强劲，同时薪资增长仍具有较高粘性。此外，除了失业率超预期下降0.2%，整体就业数据较符合预期，因此市场对于年内加息预期小幅升温。当前美国就业市场仍较健康，同时OPEC+宣布超预期大规模减产导致未来美国通胀依靠能源价格下降而下行的希望渺茫，预计年内美国通胀压力仍较高，通胀回落速度或将偏慢，因此短期预计美联储的担忧还不会从通胀转向就业，美联储年内加息125bps的概率较高。

正文

海外大类资产：原油价格大幅上涨，股市整体上行

国庆假期期间（10月1日~10月7日），全球大类资产中原油价格大幅上涨，黄金白银价格上涨，美元指数小幅上涨，全球股市上行，但非农数据公布当日全球股市均有所下跌，尤其是美股。NYMEX原油上涨16.88%，布伦特原油上涨12.48%；白银上涨6.39%，伦敦黄金现货上涨2.04%；假期期间全球主要股票市场整体上行，美国、日本、英国、德国、法国股票市场均有所上涨，其中日经225指数上涨4.55%，恒生指数上涨3.00%，道琼斯工业指数上涨1.99%，纳斯达克综合指数上涨0.73%，但非农数据公布当日（10月7日）全球股市均有所下跌，其中美股跌幅最大，尤其是纳斯达克指数；外汇市场方面，美元指数小幅上涨0.54%，英镑兑美元以及日元对美元有所下跌，而欧元兑美元有所上涨。

全球重要事件以及海外重要数据披露

美国PMI数据疲软导致加息预期短暂下降，随后较强劲的ADP劳动力数据公布后，加息预期再次上升至此前水平，非农数据公布前后加息终点保持不变，年内加息预期小幅升温。美国9月PMI指数超预期下跌，其中新订单与就业指数均大幅下降至枯荣分界线以下，导致市场对美联储加息预期降温。此前市场预期加息终点为4.75%左右，PMI数据披露后，加息终点下降至4.5%左右。而10月5日公布的美国9月ADP就业数据显示出仍偏强劲的劳动力市场后，加息终点预期重回4.75%左右。10月7日非农数据公布后，年内加息预期小幅升温，加息终点预期保持在4.75%左右。

英国政府放弃了废除45%最高所得税率的计划，因为该政策遭到民众以及市场的强烈反对，英镑当日已回升至预算案公布前水平。10月3日，财政部长夸西夸尔滕（Kwasi Kwarteng）发表声明表示放弃此前提出的取消对高收入者45%最高所得税税率的计划。由于该计划涉及450亿英镑金额，无资金支持，并且是针对最富有的人减税，因此10月3日取消该计划的决定导致英镑上涨，10月3号当日英镑对美元汇率已回升至预算案公布前水平。

OPEC+宣布自新冠疫情开始以来最大的石油减产。10月5日，OPEC+于维也纳召开会议宣布将减产石油200万桶/天，这是自新冠疫情开始以来的最大减产。考虑到2022年全球石油需求为9970万桶/日（IEA 8月数据），OPEC此次减产规模占全球石油需求的2%左右。受此影响，布伦特原油价格上涨至每桶94美元以上（截止2022年10月6日）。在全球经济下行导致原油需求下降趋势较为确定的背景下，OPEC+通过减产提振油价，预计年内油价后续或将继续高位宽幅震荡，且不排除欧盟对俄制裁加剧导致原油价格大幅上涨的风险，年内依靠能源价格下跌推动美国通胀下行的概率较低。

9月非农数据

美国劳工部公布数据显示，美国9月季调后非农就业人口增26.3万人，预期增25万人，前值增31.5万人；9月失业率为3.5%，预期为3.7%，前值为3.7%；9月平均时薪同比增5.0%，预期增5.1%，前值为5.2%；平均时薪环比增0.3%，预期增0.3%，前值为0.3%；9月劳动参与率为62.3%，前值为62.4%。

非农数据点评

就业人数增长符合预期地放缓，但仍保持强势

从非农就业人数变化来看，美国9月季调后非农就业人口增加26.3万人，略高于预期的25万人，失业率下降至此前历史最低点3.5%。同时，8月非农增31.5万人保持不变，7月非农由增52.6万人上修至增53.7万人，7月与8月上修后合计增加1.1万人。失业率下降0.2%，录得3.5%，高于预期与前值3.7%。8月失业率超预期从此前历史最低点3.5%上升至3.7%后，9月失业率又下降至历史最低点3.5%。这与我们在《美国2022年8月非农数据点评—就业增长重回放缓趋势，紧缩的紧迫性有所缓解》报告中的判断一致，由于历史上失业率在低位时往往会经历震荡期，叠加当前美国劳动参与率修复较为波折，失业率单月小幅向上波动不必过度担忧。但新增非农就业人数放缓反映了美联储紧缩影响开始显现，新增非农就业人数未来若逐步下降至20万人以下，失业率或开始趋势性上升，届时则反映出劳动力市场明显趋弱，或即将开始恶化。

一方面经济下行压力导致美国劳动力需求减弱，另一方面通胀推高的生活成本导致劳动力供给有所增加，进而供需正在趋于平衡，但劳动力市场当前仍偏紧张。9月美国挑战者企业裁员人数大幅上升，近几个月每个失业工人对应的岗位空缺数量也有所下降，反映出劳动力市场正在恢复平衡。同时，实际收入负增长也推动了劳动力进入市场，离职率也有所下降，劳动供给短缺有所缓解。由于美国非农就业人数中服务业占比较高，因此当前消费者的偏好从商品转向服务、服务业景气度偏高也支撑了美国劳动力市场的增长。

服务业支撑就业人数偏强劲增长

分行业来看，9月份对美国新增非农就业人数贡献较高的行业来自于休闲和酒店、医疗保健行业、专业和商业服务业。具体来看，美国9月休闲和酒店业新增就业人数增加8.3万人，为9月新增非农就业人数最多的行业；医疗保健业新增就业人数增加6.0万人，为新增人数第二多的行业；专业和商业服务业就业人数增加4.6万人，为新增人数第三多的行业。

从行业数据上看，9月休闲和酒店业新增就业人员主要来自餐饮服务和餐饮场所。医疗保健就业人数新增就业人员主要来自门诊医疗服务和医院。专业和商业服务新增就业人员主要来自调查和安全服务以及科学研究与开发服务。

整体而言，即使在通胀以及货币紧缩侵蚀了购买力的背景下，由于消费者的消费习惯由商品转向服务，休闲酒店业以及医疗保健业等服务业仍在支撑非农就业人数偏强劲增长。与此前我们发布的报告《美国2022年8月非农数据点评—就业增长重回放缓趋势，紧缩的紧迫性有所缓解》判断一致。由于休闲与酒店业目前仍与疫情前水平存在一定差距，叠加服务型消费需求的韧性仍存，未来休闲与酒店业的招聘需求仍存在一定修复上升空间。此外，在美国疫情持续以及移民人口下降的背景下，预计医疗保健业就业未来也将保持较强劲增长。而在通胀高位运行、消费者习惯转变、美联储加息的背景下，商品以及其他利率敏感型市场，例如制造业、建筑业等行业的就业人数预计将表现为增长放缓的趋势。

就业意愿小幅回落，薪资增速边际下降但粘性仍较高

劳动参与率小幅下降，反映就业市场仍偏紧张。9月美国劳动参与率录得62.3%，略低于前值62.4%，虽然通胀导致居民生活成本上升、实际收入负增长，但提前退休、此前婴儿潮一代已经达到退休年龄以及与疫情相关的因素（由于疫情增加的看护责任以及对于疫情持续的担忧）对于劳动参与率仍存在较强的抑制作用，预计劳动力修复路程未来仍将十分坎坷，劳动参与率较难恢复至疫情前水平，未来劳动力市场恢复平衡预计将主要依靠劳动力需求放缓而非劳动力供给增加。

平均时薪增速虽边际缓解，但薪资增长粘性仍较高。平均时薪环比为0.3%，与前值以及预期值0.3%持平；平均时薪同比为5.0%，低于预期5.1%，也低于前值5.2%。从三个月移动平均水平来看，目前薪资增速出现边际放缓迹象，但环比增速以及同比增速仍较高，在就业市场仍紧张的背景下，预计薪资增长粘性将构成未来通胀粘性的核心支撑因素。

就业市场保持健康，美联储紧缩预计仍将以通胀数据作为主导因素

9月非农数据显示美联储紧缩在推动劳动力供需恢复平衡，但薪资增速粘性仍较高，年内紧缩预期小幅上升，年内加息125bps的概率较高。9月新增非农就业人数符合预期地放缓，货币紧缩对于经济的下行压力开始传导至劳动力市场的需求端。但由于疫情冲击的长期影响，劳动力供给的增长偏有限，因此劳动力市场仍处于紧张态势，增长仍偏强劲，同时薪资增长仍具有较高粘性。此外，除了失业率超预期下降0.2%，整体就业数据较符合预期，因此市场对于年内加息预期小幅升温。当前美国就业市场仍较健康，同时OPEC+超预期宣布大规模减产导致未来美国通胀依靠能源价格下降而下行的希望渺茫，预计年内美国通胀压力仍较高，通胀回落速度或将偏慢，因此短期预计美联储的担忧还不会从通胀转向就业，美联储年内加息125bps的概率较高。